石头科技(688169)1Q25：收入继续超预期 利润率有望触底

1Q25 业绩低于我们预期


　　公司公布1Q25 业绩：1Q25 收入34.28 亿元，同比+86.22%；归母净利润2.67 亿元，同比-32.92%；扣非归母净利润2.42 亿元，同比-29.28%。公司收入超出我们预期，主要是外销表现超预期，净利润低于我们预期，主要是产品结构和新品节奏影响。


　　1Q25 收入端继续超市场预期。1）内销端，国补延续+石头份额提升，我们估计1Q25 内销同比+100%。AVC 数据显示，1Q25 石头扫地机/洗地机线上销额同比+90%/+349%，销额份额分别+4ppt/+9ppt 至25%/14%；石头洗衣机1Q25 线上销额同比+427%。2）外销端，我们估计公司1Q25 收入同比+60%，石头在多个市场份额保持提升。欧洲：公司渠道改革和精细化运营成效释放，我们估计欧洲1Q25 收入同比+100%，其中线上自营同比翻倍，线下经销增幅环比扩大。美国：公司持续完善价格带布局，线上继续保持增长势能，线下取得突破，我们估计美国1Q25 收入同比+50%。亚太：巩固日韩等优势市场同时开拓阿拉伯国家、澳洲等新市场，我们估计亚太1Q25 收入同比+50%。


　　1Q25 产品结构和新品节奏影响利润率。1）1Q25 公司毛利率45.5%（同比-11ppt，环比+0.6ppt），主要是：海外中低价位段仍主要以老品降价布局；国内新品发售时间较晚，对毛利率的拉动在1Q25 体现不多；洗地机、洗衣机等低毛利率产品占比提高。2）1Q25 销售费用率27.8%（同比+7ppt，环比-0.7ppt），一方面是公司扫地机新品费用投入前置，而收入确认延后导致错期，另一方面是新品类培育前期费用投入较多。3）1Q25 公司净利率7.8%（同比-13.9ppt，环比-2.4ppt），除上述影响外，其他收益和投资净收益减少同比负向影响净利率2.0/3.2ppt，资产减值损失减少同比正向影响净利率2.3ppt。


　　发展趋势


　　看好公司继续抢占市场份额，利润率有望触底趋稳。公司自3Q24 策略转变以来，成效连续两季度超额兑现。在国补延续、价位段拓宽、空白市场开拓带动下，我们认为25 年公司有望在全球继续抢占份额，实现收入端较快增长。利润端，随着新品占比提升、新品类规模效应体现、营销和渠道精细化管理水平提高，我们认为25 年公司利润率有望触底趋稳。


　　盈利预测与估值


　　由于公司延续积极的产品和市场策略，我们下调2025/2026 年净利润13%/10%至19.95/24.68 亿元。当前股价对应17.2 倍/13.9 倍2025/2026年市盈率。维持跑赢行业评级，由于下调盈利预测和板块估值中枢下行，我们下调目标价21%至237.62 元，对应22.0 倍/17.8 倍2025/2026 年市盈率，较当前股价有28%的上行空间。


　　风险


　　市场需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；关税政策风险。

□.汤.亚.玮./.张.瑾.瑜    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司