悦安新材(688786)：募投铁粉爬坡拖累业绩 静待规模效应显现

年报&一季报业绩：24 年公司实现营收4.18 亿元，yoy+13.4%；归母净利润0.7 亿元，yoy-12%；扣非净利润0.67 亿元，yoy-9%。其中，Q 4 实现营收1.07 亿元，yoy+7%，环比+0.8%；归母净利润0 .14 亿元，yoy-32.8 %，环比-28.8%。25Q1 实现营收0.96 亿元，yoy+9.19%，环比-9.94%；归母净利润0.17 亿元，同比+0.31%，环比+20.49%。


　　MIM 喂料起量明显，募投铁粉爬坡拖累盈利能力营收端，24 年羰基铁粉/雾化合金粉/软磁粉/MIM 喂料分别实现营收1.22/0.46/1.53/0.74 亿元，yoy+6.44%/+12.8%/+19.11%/+33.95%。量： 以上产品销量为2887/867/3111/1540t，yoy+8.9%/+26.98%/+24.61%/+71.89 %，均有所增长，MIM 喂料起量明显；价：我们测算以上产品平均销售单价分别为4.22/5.35/4.92/4.8 万元/吨，yoy-29.6%/-13.72%/+14.4%/-5.93%，雾化合金粉和MIM 喂料价格下行，主要由于行业竞争激烈，用于MIM 的通用型不锈钢雾化粉末价格承压。


　　盈利端，24 年羰基铁粉/雾化合金粉/软磁粉/MIM 喂料毛利率分别为44.76%/19.08%/42.06%/18.23%，yoy-4.91pct/+2.21pct/-5.37pct/-4.04p ct，综合毛利率35.22%，yoy-3.85pct，期间费用率整体变化不大，最终录得净利率16.23%，yoy-5.15pct。盈利能力下滑，主要由于募投项目转固， 但项目仍处于产能爬坡阶段，折旧等营业成本增加。后续伴随募投铁粉爬坡，规模效应显现有望逐步提振盈利能力。25Q1 公司毛利率/ 净利率为35.69%/17.38%，环比-0.38pct/+6.19pct，净利率环比改善。


　　产能爬坡稳步推进，有望逐步贡献业绩增量


　　公司IPO 募投6000 吨羰基铁粉项目于23Q3 末达到预定可使用状态，目前处于产能爬坡阶段，可根据市场需求逐步释放产能。不考虑新项目，募投达产后羰基铁粉产能将由5,500 吨提升至11,500 吨，实现翻倍；同时新增高性能粉体产能4,000 吨，包括粉芯用软磁粉2,000 吨。募投项目投产将助力公司突破产能瓶颈，聚焦中高端优化产品结构，规模效应亦将凸显，公司有望充分受益MIM 替代性变革和一体成型电感高景气度。远期看，宁夏基地10wt 新工艺项目产能打开公司成长空间，宁夏一期3000 吨羰基铁粉示范线项目的土建工程部分已完工，有望在25 年进入试生产阶段，并逐步释放产能。


　　投资建议：作为羰基铁粉龙头，公司新业务拓展、新产品在研、新工艺扩产、新产能释放，规模效应显现后业绩有望逐步兑现，我们预计25-2 7 年归母净利润分别为1.10/1.35/1.69 亿元（25-26 年前值为1 .36/1.9 0 亿元，考虑募投铁粉爬坡节奏，略下调盈利预测），对应当前股价P E 26/21/17 倍，维持“买入”评级


　　风险提示：需求波动风险；新项目建设风险不及预期风险；原材料波动风险；工艺技术创新风险；新业务拓展不及预期风险。

□.刘.奕.町    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司