桐昆股份(601233)：1Q25涤纶长丝和浙江石化盈利均有改善

FY24 和1Q25 业绩符合市场预期


　　公司公布FY24 业绩：收入1,013.07 亿元，同比+22.6%；归母净利润12.02 亿元，同比+50.8%；扣非归母净利润9.34 亿元，同比+105.4%。即4Q24 收入252.58 亿元，同比+20.9%，环比-9.3%；归母净利润1.95 亿元，同环比扭亏。FY24 业绩符合市场预期。


　　公司公布1Q25 业绩：收入194.20 亿元，同比-8.0%，环比-23.1%；归母净利润6.11 亿元，同比+5.4%，环比+213.0%。1Q25 业绩符合市场预期。


　　FY24 浙江石化投资收益7.11 亿元（其中4Q24 约1.81 亿元），公司涤纶长丝产业链盈利约4.91 亿元，单吨净利约38 元（其中4Q24 涤纶长丝产业链盈利0.14 亿元，单吨净利约4 元）。1Q25 浙江石化投资收益2.54 亿元，公司涤纶长丝产业链盈利约3.57 亿元，单吨净利约143 元。


　　发展趋势


　　长丝竞争格局持续改善，1Q25 公司主业盈利修复。1Q25 油价中枢下行，PTA 和MEG 价格同步下跌，涤纶长丝POY/FDY/DTY 单吨价差环比分别+112/-45/-142 元，公司POY 占比较高，长丝产业链盈利环比明显修复。


　　2025 年行业新增产能较少，格局持续优化，我们认为行业已经进入有序发展的新阶段。公司计划新增安徽佑顺、福建恒海两套装置，我们认为有望继续优化公司长丝产品结构。纺服终端需求暂时承压。4 月以来海外纺织服装需求受贸易摩擦影响继续下滑，我们预计涤纶长丝需求端暂时承压。但我们认为公司作为行业龙头有一体化和规模化优势，有望成熟应对市场变化。


　　1Q25 成本端明显下滑，浙江石化盈利有所修复。1Q25 煤价下降，秦皇岛动力煤价格从年初的765 元/吨跌至目前652 元/吨，公司炼厂对煤炭敞口较大，我们预计成本端受益明显。下游主要产品中，烯烃价差较为坚挺，PX和纯苯价差继续回落，丁二烯、丙烯腈、双酚A、EVA 等品种价差明显提升。浙江石化不断通过技改提升产品调节的灵活性，装置一体化和成本竞争力突出。


　　盈利预测与估值


　　由于涤纶长丝终端需求承压，我们下调2025-26 年净利润11.9%/12.8%至24.46 亿元/37.89 亿元。当前股价对应2025-26 年市盈率10.4 倍/6.7 倍。


　　维持跑赢行业评级，下调目标价8.7%至12.6 元，对应2025-26 年市盈率12.4 倍/8.0 倍，较当前股价有19.3%的上行空间。


　　风险


　　长丝需求不及预期；浙江石化盈利不及预期；印尼项目审批进展不及预期。

□.傅.锴.铭./.裘.孝.锋./.严.蓓.娜    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司