建设银行(601939)2025年一季报点评：开年信贷稳步增长 财政增资落地可期

事件：


　　4 月29 日，建设银行发布2025 年一季报，1Q25 公司实现营收1901 亿，同比增速为-5.4%，归母净利润834 亿，同比增速-4%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）10.42%，同比下降1.2pct。


　　点评：


　　营收负增幅度走阔，业绩增速由正转负。1Q25 建设银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-5.4%、-5.8%、-4%，增速较2024 年分别下降2.9、1.8、4.9pct。1Q 净利息收入、非息收入增速分别为-5.2%、-6%，较2024 年分别下降0.8、11pct。1Q25 成本收入比、信用减值损失/营收分别为22.4%、25.3%，同比分别提升1、1.4pct。拆分盈利增速结构：规模、营业费用为主要贡献分项，拉动业绩增速11.1、2.5pct。从边际变化看，提振因素包括息差收窄对业绩增长的负向拖累收窄、营业费用负向拖累转为正向贡献；拖累因素主要包括非息收入增速转负、拨备正向贡献下降、规模对业绩拉动作用减弱。


　　信贷稳步增长，对公重点领域投放景气度较高。1Q25 季末建设银行生息资产、贷款同比增速分别为7.7%、8%，增速较2024 年末分别变动+1.9、-0.4pct。从生息资产增量结构来看，季内贷款、金融投资、同业资产规模分别新增1.2、0.6、0.4万亿，同比分别多增79 亿、3113 亿、5117 亿，季末贷款占生息资产比重64%，较上年末下降0.6pct。年初政府债发行前置背景下，公司适时加大配置力度，债券投资出现同比较大幅度多增；季内同业资产亦在前期较低基数上实现同比多增。


　　贷款方面，1Q25 单季母行口径对公、零售、票据分别新增1.18、0.17、-0.16 万亿，较年初增幅分别为8.2%、1.9%、-10.1%，年初以来贷款“对公先行、零售跟进”，票据等低息资产压降，信贷结构持续优化。投向层面，1Q 末战略性新兴产业贷款、小微科技金融专项贷款、绿色贷款、数据经济核心产业贷款较年初增幅分别达17.1%、24.2%、13.2%、11.1%，均高于对公贷款增幅8.2%，“五篇大文章”相关重点领域信贷投放维持高增。零售端，伴随各类促消费政策落地生效，带动居民信用活动扩张，消费贷、信用卡需求环境有望逐步改善。


　　存款低速增长，定期化趋势延续。1Q25 季末建设银行付息负债、存款同比增速分别为8.3%、3.6%，分别较上年末变动+2.6、-0.2pct。1Q 存款新增1.74 万亿，同比多增177 亿，占付息负债比重较年初下降0.4pct 至79%。同业活期纳入自律机制管理、前期挂牌利率调降加剧存款“搬家”等因素影响下，年初以来大行核心负债增长相对承压。分期限结构看，季内母行口径定期、活期存款分别新增1.13、0.59 万亿，较年初增幅7.3%、4.9%，季末定期存款占比较年初提升0.5pct 至57%，定期化趋势仍有延续。1Q 季内应付债券、同业负债分别新增4745、1652亿，同比多增7885、1801 亿，季末市场类负债占比21%，较年初提升0.4pct，存款增长相对乏力情况下，主动负债占比有所提升。


　　NIM 仍在下行通道，降幅同比收窄。1Q25 公司NIM 为1.41%，较2024 年下行10bp，降幅同比收窄3bp，息差仍处在下行通道但降幅低于去年同期。测算结果显示，公司1Q25 生息资产收益率2.82%，环比2024 年下行31bp，存量贷款滚动重定价、需求不振新发放利率走低等因素影响下，资产端定价下行较明显。测得1Q25 付息负债成本率1.59%，较2024 年下行24bp，前期多轮挂牌利率下调、同业活期自律管理等成本管控举措效果显现，综合负债成本下行部分缓释息差收窄压力。


　　非息收入增速转负，占营收比重提至25%上方。1Q25 建设银行非息收入481亿（YoY-6%），增速较2024 年下降11pct，占营收比重较2024 年提升4pct至25.3%。其中，（1）手续费及佣金净收入375 亿（YoY-4.6%），降幅环比2024 年收窄4.7pct，占非息收入比重较2024 年提升12.3pct 至78%。监管降费对基数的影响消散，预计年内手续费收入同比增速逐步改善。（2）净其他非息收入107 亿（YoY-10.3%），其中，季内投资收益、公允价值变动收益分别为43 亿、-27 亿，同比多增25 亿、少增65 亿。1Q25 债市波动调整加剧，TPL 账户金融资产价值重估对非息收入形成一定拖累，或适度增加债券交易流转，浮盈变现支撑非息收入增长。


　　不良率降至历史新低，拨备余粮较为充裕。1Q25 末，建设银行不良率为1.33%，较上年末下降1bp，创历史新低。季末不良余额3581 亿，较年初增134 亿，增量同比下降6.3 亿。从行业趋势看，年初以来零售贷款增长相对承压，消费贷、经营贷等特定领域潜在风险累积，不良率运行相对承压。1Q 信用减值损失482 亿，同比基本持平，信用减值损失/营收比例为25.3%，同比提升1.4pct，拨备计提强度不减。季末公司拨贷比、拨备覆盖率分别为3.14%、236.8%，环比2024 年分别上升2bp、3.2pct，风险抵补能力较强。


　　资本充足率安全边际厚，特别国债注资落地增厚股本。1Q25 季末建行核心一级/一级/资本充足率分别为13.98%、14.67%、19.15%，较上年末分别下降0.5、0.54、0.54pct。3 月30 日公司发布向特定对象发行A 股股票预案公告，定增规模1050 亿元，均由财政部出资。伴随财政部特别国债发行补充公司核心一级资本，资本安全边际有望持续增厚，为后续规模扩张、业绩增长形成较强支撑。


　　盈利预测、估值与评级。建设银行稳步推进“住房租赁”、“普惠金融”、“金融科技”三大战略，科技赋能深化B+C+G 三个维度业务转型重构工作，打造“第二增长曲线”，实现“一二曲线”相融共进。公司营收盈利稳步增长，信贷投放景气度高，住房租赁、绿色金融、普惠涉农等特色业务发展态势良好。伴随宏观经济景气度逐步回暖，有效信贷需求修复，叠加资产负债结构持续调优，公司经营“量、价、险”有望实现再平衡。结合公司一季报情况，同步调整增资后股本预测，我们调整公司2025-27 年 EPS 预测为1.29、1.32、1.35 元（前值为1.38、1.41、1.46 元），当前股价对应PB 估值分别为0.72、0.67、0.63 倍，对应PE 估值分别为7.23、7.1、6.95 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：经济复苏景气度不及预期，贷款利率下行压力加大，若后续存量按揭利率调降或对NIM 造成冲击。

□.王.一.峰./.赵.晨.阳    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司