中国化学(601117)：拥抱国内外需求恢复 己二腈项目助力自主可控

投资要点


　　化学工程龙头，加速实业布局转型。中国化学是我国化学工业工程建筑领域内资质最为齐全、功能最为完备、业务链最为完整、行业内具有突出优势的领先企业。公司创立70 多年以来，设计建造我国90%的化工项目、70%的石油化工项目、30%的炼油项目，2024 年在ENR 全球承包商250 强中排名第15 位。2021 年起，公司开始加速化工实业布局，向“科研创业+化工实业+工程设计+工程施工”的综合性企业转型，目前公司己二腈等化工实业产线已投产并稳步提升生产负荷。


　　传统化学工程主业有望受益于国内外需求共振恢复。国内方面，2024年下半年国家化债支持力度加大，25 年3 月两会提升赤字率及财政对于经济支持力度进一步加大，叠加地产限购放松，判断整体经济需求有望复苏，或带动化工产品涨价及化工企业资本支出意愿回升。此外，煤化工建设及节能改造需求预计也将支撑化学工程中长期需求。海外方面，印度等国家基础化工产能建设规划强度较大，同时伴随俄乌冲突预期缓解，预计周边中亚国家受到的扰动将有所减少，工业资本支出或将回升，而很多“一带一路”国家油气类资源储备丰富，具备建设化学工程的良好条件。公司项目经验丰富，低碳技术储备雄厚，将充分受益于行业景气度修复。


　　己二腈项目助力相关产业实现自主可控，化工实业布局加速。己二腈是重要化学中间体，用于合成PA66，由于性能较PA6 更佳且经济性逐步提升，我们看好未来PA66 应用场景拓展，带动己二腈需求增长。


　　目前全球己二腈产能多被国外企业垄断，三家头部外国企业合计产能占比80%以上，且除英威达上海园区产能外，产线均位于国外，国产化自主可控已迫在眉睫。2022 年7 月31 日，公司旗下天辰齐翔20 万吨/年己二腈以及丙烯腈、己二胺、尼龙66 成盐及切片等产品产线于山东淄博正式投产成功，标志我国在相关领域突破卡脖子瓶颈，该产线采用先进的丁二烯生产法，判断未来相对国内其他企业有技术优势，与外资企业差距有望缩窄。除己二腈项目外，公司在化工实业领域，还有天辰耀隆己内酰胺项目、华陆新材气凝胶项目、东华天业PBAT项目、赛鼎科创相变储能材料项目、内蒙新材煤制乙二醇项目等，公司化工技术储备充分，未来更多项目有望产业化。我们认为待公司化工实业产线逐步稳定达产后，有望增厚公司业绩，同时在自主可控背景下，也有望进一步提升公司估值。


　　投资建议


　　业绩方面，我们认为公司作为八大建筑央企之一，有望受益化债带来的下游需求释放和付款条件改善。同时，公司作为化学工程业务的国家队，有望在化工行业资本开支回暖、煤化工等领域结构性景气的背景下取得较为稳健的订单增长，支撑公司工程收入、利润保持稳健。我们也看好公司持续推进实业新材料业务的发展，赋能自主可控的同时获得利润的增厚。估值层面，公司作为八大央企中专业工程的代表，且实业新材料业务具备较大的成长空间，因此估值处于八大央企中等偏上位置，我们认为公司经营质量稳健，实业业务估值提升空间较大，给予“增持”评级。


　　我们预计公司2025-2027 年营收1989/2114/2235 亿元，同比+6.6%/+6.3%/+5.7%，归母净利润65.0/70.8/77.9 亿元，同比+14.3%/+9.0%/+10.0%。


　　2025 年4 月30 日收盘价对应2025-2027 年7.1x/6.5x/5.9x P/E。


　　风险提示


　　工程需求不及预期；


　　回款不及预期；


　　实业项目进展及毛利率不及预期。

□.王.翩.翩./.郁.晾./.姚.旭.东    .东.方.财.富.证.券.股.份.有.限.公.司