登康口腔(001328)：线上为核心驱动 关注后续医研新品催化

投资要点


　　登康口腔披露2025H1 业绩：


　　2025H1 公司实现营业收入8.4 亿元，同比+19.7%，实现归母净利润0.9 亿元，同比+17.6%，扣非后归母净利润0.7 亿元，同比+25.7%；25Q2 单季公司实现营业收入4.1 亿元，同比+20.1%，实现归母净利润0.42 亿元，同比+19.7%，扣非后归母净利润0.34 亿元，同比+24.0%。公司Q2 增长靓丽，业绩表现略超我们预期。


　　线下渠道相对稳定，线上渠道持续高增


　　分产品：2025H1 公司成人牙膏业务实现营业收入6.8 亿元，同比+23.0%，销售占比提升至80%；成人牙刷业务实现收入0.8 亿元，同比+4.2%，销售占比约为10%。成人牙膏业务表现优异。


　　分渠道：2025H1 公司线下渠道实现收入5.4 亿元，同比-0.2%，销售占比约为64%，仍为公司收入主要来源。其中经销/直供渠道收入分别为5.1/ 0.2 亿元，分别同比-0.5%/ +13.6%；2025H1 公司电商渠道实现收入3.0 亿元，同比+86.9%，销售占比为36%。线下渠道表现稳健，线上持续高增，为公司核心驱动。


　　毛利率主要受产品结构影响，净利率保持稳定毛利率： 2025H1 公司毛利率为52.6%，同比+5.7pct。具体分产品看，成人牙膏/成人牙刷毛利率分别为53.6%/ 40.9%，同比+5.5/ +8.0pct；分渠道看，经销/直供/电商毛利率分别为46.0%/ 69.9%/ 62.4%，同比+1.0/ +5.0/ +11.8pct。25Q2 公司单季毛利率49.6%，同比+4.2pct。Q2 毛利率环比下滑，主要受医研在抖音占比受主动收缩投流影响环比下降影响。根据飞瓜数据，25Q1/Q2 医研在抖音销售占比分别为74%/ 62%。


　　净利率： 2025H1 公司归母净利率为10.1%，同比-0.18pct，25Q2 公司单季归母净利率10.2%，同比-0.04%。盈利能力基本保持稳定。25Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为34.4%/ 3.3%/ 3.5%/ -0.7%，同比+5.85/ -1.09/ -0.04/ +0.09pct。销售费用率同比提升较多，主要受公司电商平台投流促销费用增加影响。


　　关注后续新品热销催化，格局松动下看好长期成长短期期待后续新品上市催化公司成长再提速。公司积极培育新品，推出医研角蛋白牙膏（添加角蛋白提取成分，主打消炎止血功效），且公司后续有望推新，丰富高价值医研系列产品线，打开产品结构优化空间。同时线下渠道也有望加速导入医研系列产品，推动线下产品结构升级。 长期看，行业头部品牌格局松动，给予登康超额成长的空间。我们持续看好公司中长期份额成长。


　　盈利预测与估值


　　公司为抗敏牙膏领域绝对龙头，后续通过产品持续高端化升级及多元化品类布局，渠道端进一步完善下沉市场布局并切入抖音等势能强劲线上平台，后续增长潜力充足。我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为18.63/ 21.91/ 25.74 亿元，同比增长19.41%/ 17.60%/ 17.50%；归母净利润1.96/ 2.35/ 2.82 亿元，同比增长21.82%/ 19.46%/ 20.22%，对应当前市值公司PE 分别为37/ 31/ 26X，维持“增持”评级。


　　风险提示


　　行业竞争加剧、新品研发不及预期、原材料成本大幅波动、销量及价格提升不及预期。

□.史.凡.可./.褚.远.熙    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司