惠泰医疗(688617)：PFA产品快速放量 下半年业绩有望加速增长

核心观点


　　展望下半年，公司业绩有望实现加速增长，预计全年业绩增速呈现前低后高的节奏。按照业务来看，冠脉和外周业务有望延续上半年的增长态势。电生理业务方面，PFA（脉冲消融）产品下半年和明年有望快速放量，2025 全年手术量目标预计将达到4500 台；三维非房颤手术量全年预计将超过2 万台，高密度标测导管和压力消融导管有望借助后续的集采续约实现加速入院。国际业务方面，公司产品注册工作正加速推进，市场不断开拓，国际化步伐有望加速，开启新的增长曲线。


　　事件


　　公司发布2025 年半年报


　　公司2025H1 实现营收12.14 亿元（+21%），归母净利润4.25亿元（+24%），扣非归母净利润4.11 亿元（+25%），基本每股收益为3.02 元/股。


　　简评


　　Q2 业绩符合预期，上半年冠脉和外周业务实现稳健增长公司2025H1 实现营收12.14 亿元（+21%），归母净利润4.25亿元（+24%），扣非归母净利润4.11 亿元（+25%）。2025Q2单季度营收为6.50 亿元（+19%），归母净利润为2.42亿元（+20%），扣非归母净利润为2.30 亿元（+20%）。Q2 收入和净利润实现稳健增长，业绩符合预期。上半年净利润增速高于收入增速，主要系销售规模扩大、毛利率提升及经营费用合理高效运用所致。


　　分地区来看，上半年境内业务收入10.70 亿元，同比增长21%，占总收入比重为88%。境外业务收入为1.43 亿元，同比增长24%，占总收入比重为12%，其中欧洲地区、俄罗斯独联体地区与拉美地区表现亮眼；中东非地区受地缘局势影响，增长相对承压，但整体仍符合预期。


　　分业务来看，冠脉和外周业务实现稳健增长，电生理业务短期承压。2025H1 电生理业务收入为2.46 亿元，同比增长10%，增速承压预计主要跟行业手术量增速放缓有关，其中可调弯十极冠状窦标测导管商业销售超50000 根；冠脉通路类业务收入为6.54 亿元，同比增长30%，主要得益于部分地区集采产品份额的提升以及延伸微导管等产品的放量；外周介入类收入为2.13 亿元，同比增长21%；非血管介入类收入为0.23 亿元，同比增长40%；OEM 业务收入为0.73 亿元，同比下降1%。


　　下半年业绩有望加速，看好PFA 等新产品加速放量展望下半年，公司业绩有望实现加速增长，预计全年业绩增速呈现前低后高的节奏。按照业务来看，冠脉和外周业务有望延续上半年的增长态势。电生理业务方面，PFA（脉冲消融）产品下半年和明年有望快速放量，2025 全年手术量目标预计将达到4500 台；上半年三维非房颤手术量达到近8000 台，全年预计将超过2 万台，高密度标测导管和压力消融导管有望借助后续的集采续约实现加速入院。国际业务方面，公司产品注册工作正加速推进，市场不断开拓，国际化步伐有望加速，开启新的增长曲线。


　　国内产品市场覆盖率和入院渗透率持续提升，国际市场自主品牌实现高增长公司血管介入类产品在终端医院的覆盖率进一步提升，上半年冠脉产品已进入的医院数量同比增长超18%，外周产品已进入的医院数量同比增长超20%。国际业务保持良好增长态势，上半年自主品牌在重点市场加速放量，同比增长35%。从产品线层面看，海外冠脉产品线补强了极为重要的PTCA 导丝，为复杂手术提供了有力的产品支撑，能够提供复杂手术全套产品解决方案。外周产品线在重点国家和地区保持稳健增长态势，通路类产品基本覆盖了主流的手术术式。


　　毛利率保持较高水平且略有提升，费用管控良好2025H1 公司毛利率为73.51%，同比增长0.76 个百分点；毛利率呈持续提升态势，主要受益于公司原材料国产化及自产比例持续提高、生产自动化程度不断提升以及产品结构持续优化（电生理、外周等新上市产品毛利贡献增加）。分业务来看，电生理业务毛利率为75.13%（同比增长1.09 个百分点），冠脉通路类业务毛利率为73.87%（同比下降0.33 个百分点），外周介入类业务毛利率为77.15%（同比增加1.21 个百分点），OEM 毛利率为61.23%（同比增加0.07 个百分点）。公司期间费用管控良好，2025H1 销售费用率为17.24%（同比下降0.46 个百分点），管理费用率为4.67%（同比增长0.05 个百分点），财务费用率为-0.66%（同比下降0.02 个百分点），研发费用率为12.95%（同比下降0.42 个百分点）。2025H1 公司经营性现金流净额为4.45 亿元，同比增长29.45%，主要系公司销售规模增长、收到的现金增加所致；应收账款周转天数为12.67 天，同比增加4.11天；存货周转天数为235.20 天，同比增加7.30 天，基本维持稳定。其他财务指标基本正常。


　　深耕电生理和血管介入领域多年，外周、神经介入和非血管介入业务成长可期公司深耕电生理和血管介入领域多年，同时布局外周、神经介入、非血管介入等新兴领域，长期成长潜力大。短期来看，公司外周和电生理领域多个新产品（PFA 等）有望贡献业绩增量，2025 年业绩有望实现高增长。


　　中长期来看，随着公司三维电生理设备和耗材产品性能持续优化，电生理国产替代进程有望加速，叠加外周业务、神经介入、非血管介入业务仍处于起步或快速成长阶段，有望开启第二增长曲线；国际业务方面，公司产品在海外逐步获批，市场不断开拓，同时借助迈瑞在海外强大的营销系统，国际化有望加速，贡献新的增长曲线。我们预计公司2025-2027 年营业收入分别同比增长31%、30%和32%，预计归母净利润分别同比增长34%、31%和33%。维持“买入”评级。


　　风险提示


　　1、行业政策风险：部分国家政策有不可预测性，存在本报告给出的盈利预测可能达不到的风险；行业合规政策收紧的风险；行业监管相关风险；行业政策导致产品价格下降的风险；集采政策风险。


　　2、市场竞争风险：目前，我国电生理和血管介入医疗器械行业，外资品牌仍占据绝对主导地位。外资品牌诸如强生、雅培、波士顿科学、泰尔茂等企业凭借其强大的研发优势、健全的产品体系和先发的渠道优势，占据国内80%以上的市场份额。虽然从竞争厂家上看，公司所处的电生理和血管介入细分领域竞争厂家并不多，但外资品牌经过多年的市场耕耘和对临床医生的培育，在一定程度上培养了临床医生的使用习惯，公司仍需要一定的时间来提升公司产品的使用量。


　　3、其他风险：电生理新产品放量不及预期的风险；新产品研发及注册失败风险；研发及管理人才流失风险；市；销售渠道风险及经销商管理风险；产品质量及潜在责任风险；汇率波动的风险。

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