大博医疗(002901)：集采影响出清 上半年业绩高增长

核心观点


　　集采影响出清后，公司25H1 收入、利润均实现高速增长。展望2025 全年，公司整体收入有望实现稳定增长，且随着公司降本增效措施推进，预计利润增速高于收入增速。拆分业务看，骨科业务在集采出清后整体有望实现稳定增长；微创外科产品集采相对缓和，公司业务有望维持高增速水平、稳步提升市占率水平；神经外科产品集采执行满一年，有望进入价稳量升阶段；公司齿科种植体类业务有望逐步扩大市场份额、维持高速增长趋势。长期来看，随着公司产品管线的进一步丰富、市场的持续开拓，有望进一步打开成长天花板；同时，公司骨科等业务具备出海能力，海外业务拓展未来有望成为公司新的增长曲线。


　　事件


　　公司发布2025 年半年度报告


　　公司2025 年上半年实现营收12.10 亿元（同比+25.55%），归母净利润2.44 亿元（同比+76.69%），扣非归母净利润2.23 亿元（同比+82.64%）；EPS 为0.60 元。


　　动态信息评述


　　集采影响出清，公司各产品线协同发展


　　公司2025年上半年实现营业收入12.10 亿元（同比+25.55%），归母净利润2.44 亿元（同比+76.69%），扣非归母净利润2.23 亿元（同比+82.64%），业绩表现强劲、收入利润增长均符合预期。


　　随着骨科耗材集采政策影响逐步出清，公司各产品线呈现良好增长趋势，驱动业绩稳步提升。


　　2025 年上半年分产品看，创伤类产品实现收入4.68 亿元（同比+23.68%）；脊柱类产品收入2.17 亿元（同比+29.86%），低基数效应下实现快速增长；微创外科类产品收入1.98 亿元（同比+16.09%）；关节类产品收入1.26 亿元（同比+31.74%）；神经外科类产品收入0.54 亿元（同比+42.05%），增速表现亮眼；齿科类产品收入0.35 亿元（同比+2.38%），增速相对平缓。公司各业务板块在集采后均展现出良好的恢复态势。


　　持续加大研发投入，多元化与国际化战略成效初显在集采常态化背景下，公司在巩固骨科耗材领域优势的同时，持续推进产品线多元化布局，在微创外科、神经外科、齿科等领域不断拓展。公司2025 年上半年研发投入达1.60 亿元，同比增长17.66%，截至目前公司已取得发明专利110 项，持有国内三类医疗器械注册证251 个，研发管线储备丰富。此外，公司国际化进程稳步推进，上半年境外业务实现营业收入1.58 亿元，同比大幅增长50.84%，占总营收比重提升至13.02%，海外业务有望成为公司新的增长引擎。


　　展望全年，公司整体业绩有望在集采出清后保持稳定增长展望2025H2 及全年，随着集采影响基本出清，渠道库存回归正常水平，公司业绩有望维持良好增长态势。


　　分业务看，创伤和脊柱等传统骨科业务集采影响出清后市占率有望提升、有望实现稳健增长；微创外科、神经外科等新兴业务板块预计将继续贡献重要增量；同时，海外业务的快速放量将为公司打开新的成长空间。随着公司降本增效措施的推进，预计利润端增速将继续高于收入增速。


　　毛利率稳步提升，期间费用控制良好


　　2025 年上半年，公司综合毛利率为71.01%，同比提升4.16 个百分点，主要受益于集采后高毛利产品销售恢复。期间费用率方面，销售费用率为26.69%，同比减少4.62 个百分点，费用控制效果良好；管理费用率为6.53%，同比增加0.69 个百分点，主要系人员薪酬增加、股份支付费用及周年庆活动投入增加所致；研发费用率为13.20%，同比减少0.89 个百分点，但研发投入绝对额同比增长17.66%；财务费用率-1.99%，同比减少0.97个百分点，主要系汇率波动导致的汇兑收益增加所致。公司经营活动产生的现金流量净额为2.63 亿元，同比大幅增长96.30%，主要系本期销售商品收到客户回款增加所致，公司经营质量显著提升。公司应收账款周转天数为39.75 天、同比降低7.84 天，存货周转天数为651.47 天、同比降低34.45 天，运营效率有所提升。


　　盈利预测与估值


　　短期来看，随着集采影响出清，公司骨科、神经外科、微创外科等业务有望实现恢复性高增长，多元产品布局也增强了公司抗风险能力。长期来看，随着公司产品管线的进一步丰富、市场的持续开拓，有望进一步打开成长天花板；同时，公司骨科等业务具备出海能力，海外业务拓展未来有望成为公司新的增长曲线。我们预测2025-2027 年，公司营业收入分别为25.37、29.23 和33.23 亿元，分别同比增长18.82%、15.20%和13.69%；归母净利润分别为4.55、5.32 和6.15 亿元，分别同比增长27.44%、17.09%和15.41%。维持“买入”评级。


　　风险分析


　　1）行业政策变化风险：目前骨科耗材大部分品类已经进行集采，后续政策变化可能影响厂家产品的利润率水平；由于医疗行业合规性加强等行业政策因素导致部分地区招标需求延后及新产品推广活动开展受阻，存在我们给的业绩预测可能达不到的风险。2）市场竞争加剧风险：国内骨科/微创外科/神经外科耗材生产厂商较多，不排除部分中小厂商借助集采取得市场份额，导致市场竞争进一步加剧。3）研发进度不及预期风险：公司目前研发布局手术机器人、人工骨等产品，新产品的研发存在不确定性，如果研发进度不及预期，可能将会一定程度上影响公司未来的成长天花板。4）汇兑波动风险：公司有部分业务是外汇结算，存在受汇率波动影响的风险。

□.贺.菊.颖./.王.在.存./.刘.慧.彬    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司