三协电机(920100)：多下游应用平台型公司 从产品矩阵与客户结构看较高成长潜力

公司简介：控制类电机“小巨人”，2019 年起布局半导体、3C、汽车等新领域。三协电机成立于2002 年，是一家研发、制造并销售控制类电机的高新技术企业，2025 年入选第七批国家级专精特新“小巨人”企业。公司主要产品具有体积小、功率密度大、绿色节能的特点，广泛应用于安防、纺织、光伏、半导体、3C、汽车、机器人、医疗、智能物流等多个领域，形成了覆盖从传统工业到新兴科技的全场景应用布局。


　　产品维度：四大品类全场景覆盖，无刷电机放量驱动收入结构优化。公司产品矩阵覆盖步进、无刷、伺服电机及减速机四大品类。2025 年公司步进电机营收占比达39%，2022 至2024年步进电机销售额复合增长率为26.03%。2025 年无刷电机营收同比增长约87%至2.09 亿元，主要系出口业务销量增加所致。公司计划将募集资金投资于“三协绿色节能智控电机扩产项目”和“研发中心建设项目”，扩产项目建成达产后预计可实现年产488 万台电机的生产能力，进一步夯实产能基础。


　　客户维度：龙头客户矩阵稳固，境外业务突破打开全球化成长空间。客户端，公司已形成以行业龙头为核心的稳定客户矩阵，客户粘性强，合作壁垒较高。2023-2024 年前五大客户销售金额合计占营业收入约46%-47%，雷赛智能、大豪科技、大华股份等为长期核心合作客户。


　　2025 年，诺伊特跃升为公司第一大客户，销售金额同比增速超250%，拓竹科技升至第三大客户，光伏及3D 打印领域业务开始放量。雷赛智能2021-2025 年采购规模以54%的复合增长率持续增长，是公司营收的安全基本盘。此外，公司2025 年境外地区营业收入同比增长约978%，境外业务毛利率提升至36.62%，业务全球化布局进入实质性推进阶段。


　　下游多元化：纺织、安防筑牢基本盘，光伏、工业自动化等多赛道共振提供增量。下游端，公司所处的微特电机行业下游应用领域广泛，纺织、光伏新能源、工业自动化、安防监控等核心赛道均保持景气向上态势。纺织领域，2026 年1-2 月纺织服装累计出口额同比增长15.2%，纺织出口稳健增长有望驱动设备投资，为公司纺织电机业务筑牢基本盘。光伏新能源领域，2025 年中国光伏发电新增装机容量超过3 亿千瓦，同比上涨14.22%，公司研发的大扭矩太阳能光伏发电跟踪减速系统属于行业领先的回转解决方案。工业自动化领域，2024 年中国工业机器人年安装量达29.5 万台，同比增长7%并创历史新高，预计2026 至2032 年全球机器人用电机市场收入年复合增长率将达23.2%。安防监控领域，中国视频监控市场规模2024 年突破412.1 亿美元，智能安防行业有望持续扩容。


　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润为0.74、0.90 和1.10 亿元，对应PE 为57、47、38 倍。我们选取鸣志电器、江苏雷利、卧龙电驱作为可比上市公司，可比公司2026PE 均值为87X。三协电机是国内控制类微特电机领域的专精特新“小巨人”企业，公司以步进电机、无刷电机、伺服电机及减速机四大品类构建全场景产品矩阵，依托与雷赛智能、大华股份、海康威视等行业龙头建立的稳定客户合作关系，在纺织设备筑牢基本盘的基础上，持续向光伏新能源、工业自动化、3D 打印、安防监控等高景气赛道拓展，叠加境外业务实现突破性增长，多下游、多客户、多区域的平台化布局有望为公司中长期成长提供较强的支撑。我们看好公司未来发展潜力，首次覆盖给予“增持”评级。


　　风险提示：市场竞争加剧风险、业绩大幅波动或下滑风险、毛利率下降风险

□.赵.昊./.万.枭    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司