江南化工(002226)：业绩符合预期 实控人或变更 远期成长可期

投资要点：


　　实控人或变更，竞争力有望进一步走强。2026 年5 月19 日，公司接到实际控制人中国兵器工业集团有限公司通知，兵器工业集团收到国务院国资委通知，为优化国有资产布局，增强核心竞争力，公司控股股东及实际控制人或将发生变更。


　　公司发布2026 年一季报，业绩符合预期。26Q1 公司实现营业收入21.82 亿元（yoy+3%），归母净利润1.34 亿元（yoy-14%），扣非后归母净利润0.78 亿元（yoy-42%），毛利率25.55%（YoY-1.84 pct，QoQ-5.21 pct），净利率7.98%（YoY-1.95 pct，QoQ+1.90 pct），业绩符合预期。


　　外延收购加速推进，集团资产注入有望开启。24 年公司完成朝阳红山及陕西红旗收购，25年完成东神楚天和峨边国昌化工收购，25 年10 月公司拟公开摘牌重庆顺安爆破100%股权，且可进一步挖掘在重庆、四川、贵州、云南等地区的市场机遇，同时为公司打造西南地区民爆板块布局提供重要支撑。根据年报，公司目前拥有国内工业炸药生产许可产能89.2 万吨，处于行业第一梯队，是国内品种最齐全的民爆企业之一。25 年12 月公司公告现金收购特能集团持有的庆华民爆100%股权，交易对价6.45 亿元，特能集团承诺其25–27 三年累计净利润不低于1.27 亿元。此外，根据特能集团和兵器工业集团承诺，集团旗下奥信化工有望于26 年启动注入，公司炸药产能规模有望再上新台阶。


　　矿服持续成长，资质不断升级。23 年内江阳爆破矿山工程施工总承包资质由二级升为一级，24 年内北方爆破矿山工程施工总承包资质由二级升为一级，矿服资质持续升级。根据公司公告，24 年新签矿服订单超百亿，25H1 达到62.38 亿元，25H2 达到11.83 亿元（受订单节奏影响），公司多个项目持续推进中，支撑矿服业务中远期发展。


　　海外炸药产能充沛，大客户+富矿布局奠定长期成长。海外民爆市场空间广阔，公司跟随紫金矿业、中核集团、中广核铀业、中国电建等企业出海，随着紫金矿业成为公司第二大股东后，双方合作有望进一步加深；公司在纳米比亚和刚果金等富矿区布局较早，合作较深，且主要体现在铀矿和铜矿等附加值较高的品种。此外，北方爆破拥有海外炸药10 万吨产能布局，后续拟注入资产奥信化工亦拥有超过20 万吨海外炸药产能，优势较同行显著。


　　投资分析意见：下调公司2026-2027 年归母净利润预测为7.83、9.15 亿元（前值为15.58、17.23 亿元），新增2028 年预测为10.67 亿元，当前市值对应PE 为15X、13X、11X，参考可比公司2026 年平均PE 为22（广东宏大、国泰集团），维持“增持”评级。


　　风险提示：1）原材料价格波动风险；2）下游采矿业、基建等需求不及预期；3）安全生产风险。

□.任.杰./.宋.涛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司