豫园股份(600655)：东方美学赋能珠宝时尚 地产减压轻装上阵

投资要点


　　豫园股份：构建多元消费生态，地产瘦身健体轻装上阵公司前身为上海豫园商场，作为“中华商业第一股”，历经改制上市、复星入主、资产重组完成跨越式转型；股权结构上复星集团主导、黄浦国资委协同赋能，优质管理层为业务发展提供支撑。财务层面，近年受消费及地产行业下行、资产结构优化调整影响，营收利润阶段性承压，2025 年营收363.7 亿，同比下降22.5%，归母净利润转亏至-49.0 亿元，主要系地产业务大额减值计提拖累整体盈利；公司通过地产瘦身健体蓄力长期发展，2026Q1 营收96.5 亿，同比增长10%，归母净利润同比大增203%，业绩迎来修复拐点。


　　产业运营板块：全域创新升级，珠宝时尚多维变革筑牢核心基本盘核心主业珠宝时尚为公司第一大收入来源，2025 年营收227.34 亿元、占总营收62.5%，在金价上行、行业结构调整下毛利率稳定在8.34%，盈利韧性凸显；老庙、亚一通过好运文化IP 打造、年轻化产品迭代、全域创新营销及渠道精益优化实现品牌焕新，老庙联动《天官赐福》IP 推出联名系列，天猫首发当日销售额破百万，位居IP 联名黄金品类TOP1。文化饮食、汉辰表业、美丽健康等多元消费板块优化资产结构，推进老字号创新转型，松鹤楼、南翔馒头店纷纷海外开店，依托全球化布局挖掘全新增长潜力。


　　商置板块：轻重战略转型，大豫园片区构建文商旅增长极公司地产业务顺应行业下行周期，推行瘦身健体、拥轻合重战略，加速非核心存量资产出清，聚焦核心区域项目盘活现金流；依托大豫园核心片区，2025 年一期实现GMV42.9 亿元、入园客流4112 万人次，通过场景升级与IP 运营实现客流与经营双提升，其中 B 站国创活动客流748 万人次、GMV 达到3.88 亿元，同比增近30%;二三期有序开工建设，计划打造总体开发面积超百万方的超级文化商业综合体；同时以豫园灯会IP 出海为抓手，构建全球化文商旅发展格局，为公司打开长期增长空间。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司25 年已对地产项目计提较多的减值准备，后续减值压力预计将逐年缓解，聚焦珠宝时尚主业，优化好运产品矩阵有望带动毛利率向上，地产业务瘦身健体，大豫园优质项目有望释放弹性，我们预计26/27/28 年营收389/413/436亿元，同比增长7.0%/6.2%/5.5%，归母净利润2.8/5.3/6.8 亿元，同比扭亏/+86%/+29%，对应PE 59/32/25X，维持“增持”评级。


　　风险提示


　　核心产品市场反馈不及预期，店效提升不及预期，金价大幅波动等

□.马.莉./.詹.陆.雨./.周.敏    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司