申菱环境(301018)公司动态研究：开拓AI液冷北美市场 可转债加码液冷产能

出海业务进入新阶段，2026 重点开拓AI 液冷北美市场液冷需求全面上行，谷歌直采模式有望给大陆厂商带来切入窗口。


　　英伟达Rubi平台是全球首个实现100%液冷的AI 计算平台——系统中的每一颗芯片、每一个网络组件都完全依靠液冷散热，不再需要风冷。


　　根据云帆热管理公众号信息，谷歌已将2026 年TPU 全年出货目标上调50%至600 万颗，新一代TPU v7（Ironwood）单芯片功耗逼近千瓦级，全面强制液冷散热，且下半年启动的大规模集采将采用一级供应商直采模式，跳过台系ODM 中间环节，大陆厂商首次与国际厂商站在同一起跑线竞标。


　　海外业务是公司当下的业务拓展重点。公司数据服务液冷系列产品主要有CDU、Manifold、一体化冷源、干冷器、预制化一二次侧管网、液冷门、冷源模块、水力模块、整装式液冷模块、快速接头、冷板等。


　　2025 年，公司数据服务板块新增订单同比增长约72%，作为重要新增长点的海外业务和液冷都取得较好进展，2025 年1 月1 日-2025 年8 月29日，海外业务新增不含税订单总额（含已中标待签约）折合人民币约2.5亿元，其中美国订单约1.2 亿元，东南亚订单约1.3 亿元。2025 年，公司境外收入1.44 亿元，同比+649.48%，营收占比3.41%。公司表示，2026 年将重点构建北美市场AI 液冷相关产品业务拓展、交付及服务保障能力，以满足当地客户订单的规模化落地，进一步巩固马来西亚、泰国等东南亚业务，加快中东、南亚、欧洲等业务拓展。


　　国产算力驱动，超节点热管理全线向液冷升级中国液冷产业从技术验证正式迈入规模化商用阶段。根据赛迪顾问公众号，2025 年中国液冷数据中心市场规模达到159.8 亿元，同比+45.2%，连续三年保持30%以上高增长；预计未来三年将保持35%以上的增速，到2028 年达到470.4 亿元，实现三年内翻倍以上增长。超节点热管理全面向液冷升级。华为昇腾950 超节点强调液冷配置，中兴OEX超节点实现冷板液冷全覆盖。中科曙光称单柜功耗达数百千瓦，液冷或已成算力必备选项。


　　与头部互联网公司合作粘性进一步强化。2025 年，公司数据服务板块营收同比增长51.42%。营收增长主要来自于符合未来发展趋势的高能效创新产品。基于对公司技术创新能力、质量保障能力、快速交付能力的认可，H 公司、字节、腾讯、阿里以及主要COLO 商等重要头部客户与公司的合作粘性进一步强化。


　　产能与交付能力前置，可转债募资助力迎接AI 算力高景气已有三大基地分工布局明确，产品矩阵完善覆盖多元优质下游客户。


　　公司主要生产业务集中在母公司的一基地、二基地及三基地。一基地和三基地主要生产单元机、恒温恒湿机、洁净机、组合式空气处理机组、屋顶机、冷水机、除湿机、飞机地面空调、风柜、蒸发冷却式产品、油气回收机等；二基地主要生产机房精密空调。一基地与三基地产品的主要销售对象为电力、化工、交通、冶金等行业领域的客户，如国家电网、中国石油、中国石化、机场、中国铁路总公司等；二基地的主要销售对象为数据中心和机房业务客户如H 公司、S 公司、字节、腾讯等。


　　可转债加码液冷产能，新建基地有序投产。公司拟发行不超过10 亿元可转债，其中8 亿元用于液冷新质智造基地，旨在突破液冷温控设备产能瓶颈，满足数据中心液冷设备的规模化交付需求；2 亿元用于补充流动资金，满足公司未来发展资金需求，优化资本结构。根据公司公告及公司官方公众号，陈村基地为转债项目，于2026 年3 月动工建设，公司预计投产时间为2027 年7 月，预计达产后新增产值为10 亿元；高州基地一期已于2025 年6 月投产，全面投产时间预计为2026 年9 月，预计达产后新增产值为15 亿元（产值为预计值，跟产品结构有很大关系）。


　　盈利预测和投资评级：结合行业景气度与新增订单节奏，我们预计公司2026-2028 年营收分别为51.22/79.89/105.46 亿元，归母净利润分别为4.03/6.12/7.43 亿元， 当前股价对应PE 分别为77.42/50.96/41.97X，维持“增持”评级。


　　风险提示：宏观经济影响下游需求，大模型产业发展不及预期，市场竞争加剧，公司新品研发不及预期，国际贸易摩擦风险，资金链压力风险，核心人才与团队稳

□.刘.熹    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司