沪农商行(601825)：营收利润增速双升 中期分红比例提升

沪农商行发布26 年半年度报告，我们点评如下：26H1 营收、PPOP、归母利润同比增速分别为1.82%、3.65%、0.87%，增速较26Q1 分别变动+0.58pct、-0.92pct、+0.14pct，营收、利润增速边际回升；26Q2 单季度营收、归母净利润同比分别增长2.37%、1.01%。业绩驱动来看，规模增长、中收增长、成本收入比下降形成正贡献，息差收窄、其他非息回落、拨备计提增加、有效税率上升形成一定拖累。


　　亮点：（1）测算单季度息差边际企稳，驱动利息净收入增速继续回升。26H1 净息差1.36%，同比下降3bp，较年初仅下降1bp；测算26Q2 单季度息差1.34%，环比Q1 上升4bp。资产端收益率降幅收窄，26H1 生息资产收益率较年初下降25bp 至2.66%，主要由于实体融资需求偏弱、同业竞争激烈，但降幅较去年同期收窄了7bp；负债端存款重定价驱动成本大幅下行，计息负债成本率较年初下降24bp 至1.34%，其中存款付息率较年初下降23bp 至1.24%，随着高息存款逐步到期重定价、存款期限结构主动管理持续推进，预计负债成本将进一步改善，对息差形成有力支撑。受益于此，26H1 利息净收入同比增长3.6%，增速较26Q1 回升1.3pct。（2）规模稳步扩张。26H1 末生息资产、贷款同比分别增长6.2%、3.3%。结构上，对公贷款提供主要增量，26H1 末对公贷款同比增长9.6%，其中房地产贷款提供了56%的信贷增量，预计主要投向城中村改造、大型项目及国有企业客户；个贷规模小幅回落，预计主要由于公司风偏回落，压降高风险个人经营贷及互联网贷款，按揭规模相对稳定，消费贷款规模有所增加，预计主要由于公司强化与汽车消费金融公司协同联动，重点加大新能源汽车信贷投放，互联网贷款预计仍在持续压降中。（3）中收保持大个位数增长。26H1 中收同比增长6.2%，主要由于公司积极拓展财富业务，代理理财、保险和基金等收入增长较好，其中代理类收入同比增长8.5%。（4）中期分红率进一步提升。26H1 中期分红占属于上市公司普通股股东的净利润比例达34.07%，较25 年持平，同比25H1 提升0.93pct，高股息配置价值凸显。


　　关注：（1）资产质量前瞻指标波动。26H1 末不良贷款率0.94%，较26Q1 下降2bp；拨备覆盖率306.91%，环比26Q1 回升3.85pct，拨备余粮仍充足。前瞻指标看，26H1 末关注率1.56%，环比26Q1 下降2bp；逾期率1.50%，较年初上升10bp；测算26H1 不良净生成率0.74%，同比上升了23bp。分类别看，房地产、个人消费贷及经营贷等薄弱领域仍存在资产质量波动压力，关注后续风险暴露情况。零售不良额率双降，26H1 末零售贷款不良率较年初下降1bp 至1.55%；对公不良率较年初下降2bp 至0.85%，但地产不良明显上行，26H1 地产不良率较年初上升了0.54pct 至1.52%，盈利预测与投资建议：预计26/27 年归母净利润增速分别为0.81%/1.31%，EPS 分别为1.29/1.30 元/股，当前股价对应26/27 年PE 为7.02X/6.93X，对应PB 为0.64X/0.60X，综合考虑历史PB 中枢和基本面，给予最新财报每股净资产0.80 倍PB，对应合理价值11.04 元/股，维持“买入”评级。


　　风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化；（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重；（3）市场利率波动，交易账簿浮亏；（4）政策调控力度超预期。

□.倪.军./.张.晓.辉./.李.文.洁    .广.发.证.券.股.份.有.限.公.司