口子窖(603589)：行业深度调整 业绩短期承压

事件：公司发布2026 年中报，26H1 实现收入19.52 亿元，同比-22.9%；归母净利润3.65亿元，同比-49.0%；其中26Q2单季实现收入5.76亿元，同比-20.0%，归母净利润0.36 亿元，同比-65.4%；业绩符合市场预期。


　　行业深度调整，业绩短期承压。1、26H1 白酒行业步入深度调整周期，存量竞争凸显，竞争更加激烈，部分消费场景需求不足、恢复不及预期，消费需求承压，库存依然不乐观；商务宴请表现尤为低迷，宴席场次同比下滑，渠道打款意愿低迷，白酒厂家以去库存、梳理渠道为主，阶段性降速，短期业绩承压；2、分产品，26H1 高档酒收入18.0 亿元，同比-24.4%，主要系外部消费环境疲软，宴席、商务等消费场景大幅减少；中档/低档白酒收入增速分别同比+4.4%、+5.3%。3、分区域，26H1 省内实现收入15.8 亿元，同比-24.6%，徽酒市场竞争较为激烈，渠道处在加速去库存阶段；省外实现收入3.2 亿元，同比-15.7%，省外市场需求持续承压，动销显著下滑。


　　盈利能力承压明显，现金流表现不佳。1、26H1 公司毛利率同比下降5.7 个百分点至67.4%、主要系次高端以上白酒动销压力较大，产品结构阶段性下沉；费用率方面，26H1 销售费用率同比上升3.8 个百分点至17.9%；管理费用率同比上升2.2个百分点至9.6%；财务费用率同比上升1.0个百分点至-0.2%；研发费用率基本持平；整体费用率上升7.2个百分点至28%。毛销差大幅降低，26H1净利率下降9.6 个百分点至18.7%，盈利能力承压明显。2、现金流方面，公司26H1 经营活动现金流入16.1 亿元，同比-29.6%；此外，截至26Q2 末合同负债1.29 亿元，同比-56.7%，现金流表现不佳。


　　行业处在深度调整期，静待需求恢复。1、当前行业需求端显著承压，面对行业的严峻形势，公司聚焦“三个升级”的阶段目标（即市场升级、结构升级、品牌升级），积极调整战术打法，更好地服务消费者和经销商。2、在当前徽酒市场竞争白热化的背景下，公司坚持全面参与市场竞争，推动渠道转型和精耕细作，不断下沉县级及乡镇市场，以此巩固基本盘，并挖掘新的增长点；与此同时，公司主动控货缓解经销商资金压力，帮助渠道积极细化库存，为之后轻装上阵打下良好基础。


　　盈利预测。预计2026-2028 年EPS 分别为1.07 元、1.18 元、1.32 元，对应动态PE 分别为18 倍、16 倍、14 倍。伴随着未来外部需求改善，叠加公司兼系列培育取得突破，营销体系充分理顺，有望迎来内外共振。


　　风险提示：经济复苏或不及预期风险，市场竞争加剧风险。

□.朱.会.振./.舒.尚.立    .西.南.证.券.股.份.有.限.公.司