青岛啤酒(600600)：销量承压 盈利稳健

事件：公司发布2026 年半年报。26H1 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润196.5/39.2/36.7 亿元，同比-4%/+0.4%/+1%；经测算，26Q2 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润93.7/21.2/19.6 亿元，同比-7%/-3%/-3%。


　　低档&主流品销量承压，中高端产品稳健。26Q2 公司量/价分别同比-7%/+0.3%，其中销量有所承压主要系天气扰动较大同时餐饮需求仍较为疲软；吨价端表现稳健。


　　从结构来看公司销量下滑主要集中在中低档产品，中高端及以上产品表现稳健，26Q2 公司主品牌/其他品牌销量分别-1%/-14%，主品牌内中高端以上产品销量同比+2%，占比+4pct，预计经典、1903 增长稳健，白啤维持较好增长，但纯生对餐饮渠道依赖较大有所下滑。


　　毛销差保持改善，带动净利率提升。26Q2 公司吨成本同比-2%，预计酿酒原材料以及部分包材采购价格有利，驱动公司毛利率同比+1.4pct；费用端，Q2 销售/管理/研发/财务费用率同比-0.9/+0.1/+0.1/+0.3pct。综上，毛销差改善驱动26Q2 公司扣非归母净利率提升0.7pct。


　　短期营收承压，积极寻求增量。展望全年，公司营收&市场份额阶段性承压，但受益于成本利好以及费用精益，我们预计利润端具备较好韧性。中长期看，面对需求疲软与份额竞争压力，产品方面，公司将坚定实施“1+1+1+2+N”产品战略，一方面集中资源做强“经典、纯生、白啤”等主力大单品，同时针对新人群和新场景，加快“全麦、生鲜、0 糖轻卡、精酿、无醇低醇”等创新产品布局。渠道方面，公司将在巩固主流渠道优势的基础上，加速布局即时零售、高端餐饮等高潜力渠道。区域方面，公司将巩固北方基地市场优势，扩容量、提结构，同时聚焦南方战略市场重点突破，深耕重点区域市场，通过管理革新、网络优化与创新模式稳步扩大市场份额。


　　考虑到餐饮需求持续较为疲软，结合26H1 公司经营情况，我们略下调盈利预测。我们预测公司2026-2028 年每股收益分别为3.39、3.53、3.69 元（前值分别为3.56、3.74、3.96 元）。参考可比公司，给予公司2026 年18 倍PE 估值，对应目标价为61.02 元，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　原材料成本高企，消费复苏不及预期，产品推新不及预期

□.李.耀./.张.馨.予    .东.方.证.券.股.份.有.限.公.司