山西汾酒(600809)：保持战略定力 26Q2白酒业务承压

事项：


　　公司发布半年报，2026H1实现营业收入210.44亿元，同比-12.18%；归母净利润64.39亿元，同比-24.29%。2026Q2实现营业收入61.21亿元，同比-17.74%；归母净利润10.57亿元，同比-43.11%。


　　平安观点：


　　保持战略定力，26Q2白酒业务承压。上半年，公司紧扣高质量发展主线，保持战略定力，统筹推进治理优化、运营提质、市场拓展、科技创新与文化赋能，竞争能力巩固增强，经营质效不断提升。分产品看，26H1汾酒系列实现收入206.20亿元，同比-11.84%；其他酒类实现收入3.14亿元，同比-35.08%。26Q2汾酒系列实现收入59.07亿元，同比-17.71%：其他酒类实现收入1.46亿元，同比-32.40%培育消费新场景，电商渠道有所增长。上半年，公司纵深推进全国化2.0战略，精耕核心市场，渗透潜力区域，长三角、珠三角等战略市场保持稳健增长；紧扣年轻化、轻量化、场景化消费趋势，推出陈皮汾酒、侏罗纪汾酒、50ml小酌瓶等系列新品，精准切入年轻微消费场景。分渠道看，上半年代理渠道收入195.49亿元，同比-13.19%；直销、电商平台收入13.86亿元，同比+2.20%。上半年，省内收入79.38亿元，同比-9.09%；省外129.97亿元，同比-14.17%


　　销售/管理费用同比提升，合同负债环比下滑。上半年，公司销售费用26.2亿元，同比+9.97%，销售费用率12.45%；管理费用6.5亿元，同比+5.15%，管理费用率3.07%上半年末公司合同负债66.58亿元，较1季度末减少12.46亿元。


　　看好公司长期发展，维持“推荐”评级。考虑到消费仍然承压，我们下调2026-28年归母净利预测至100/108/119亿元（原值：112/122/136亿元）。公司历史悠久，文化底蕴深厚，同时在清香型白酒行业，公司具　　有领先的制造能力，我们看好公司的长期发展，维持“推荐”评级。


　　风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏； 3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

□.张.晋.溢./.韦.毓    .平.安.证.券.股.份.有.限.公.司