顾家家居(603816)：关注内贸毛利率提升及境外营收快增趋势

公司发布2026 年中报： 26H1 实现营收98.75 亿元/同比+0.8%，归母净利润9.26 亿元/同比-9.3%，扣非归母净利润7.69 亿元/同比-14.6%。其中，26Q2 实现营收48.42 亿元/同比-0.9%，归母净利润4.29 亿元/同比-14.4%，扣非归母净利润3.59 亿元/同比-18.7%。上半年公司利润端有所承压，我们认为主要受行业环境、汇率波动及业务结构调整等因素影响。展望后续，我们认为公司内贸业务持续聚焦核心品类、推动零售转型，有望受益于存量改善需求逐步释放；海外市场快速发展、经营韧性持续显现，看好公司品牌护城河及全球化发展潜力，维持“买入”评级。


　　沙发主业营收双位数增长，卧室高端旗舰产品表现亮眼分产品看：1）沙发业务26H1 营收64.50 亿元/同比+13.8%，毛利率35.2%/同比-0.9pct；主业营收稳健增长，我们认为主要得益于功能沙发稳定推新。


　　2）卧室产品营收16.91 亿元/同比-0.1%，毛利率39.8%/同比-3.0pct，其中双旗舰产品逆势增长、卧室高端品类销售规模同比+9.3%，我们认为有利于公司打开改善型翻新市场。3）集成产品/定制家具分别营收8.25/3.39 亿元，同比-29.1%/-38.7%；毛利率31.6%/32.8%，同比+1.4/-0.3pct。分品牌看，顾家家居、LAZBOY 品牌势能稳步提升，NATUZZI“样板间+圈层营销”模式成效显著，顾家乐活加速布局下沉市场、成为大众消费市场的核心增长点。


　　内贸持续推动品类与渠道优化，境外营收延续高增速分区域看：1）26H1 境内市场营收45.61 亿元/同比-12.7%，毛利率42.1%/同比+2.6pct；我们认为营收下行主因行业内需持续承压，但公司产品端聚焦战略品类和核心产品、渠道端推动结构优化和门店提效，实现毛利率同比提升。2）境外营收50.67 亿元/同比+19.0%，毛利率24.2%/同比-2.1pct，在人民币汇率波动、化工原材料涨价、海外用工成本上行等因素影响下实现营收双位数增长，凸显经营韧性，其中传统OEM/ODM 业务、北美/欧洲/东南亚等市场均实现稳健增长；产能方面，现有海外基地运营能力持续提升、印尼新基地已启动建设，我们认为有利于公司进一步增强全球供应及交付能力。


　　26H1 毛利率同比-0.4pct，期间费用率同比+2.0pct26H1 公司综合毛利率为32.5%/同比-0.4pct，我们认为主因业务结构变化及海外业务毛利率阶段性承压。费用端，26H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.1%/1.6%/2.4%/1.0%，同比+0.5/-0.1/+0.4/+1.2pct，我们认为研发费用率提升主因公司持续投入功能/智能垂直一体化全产业链技术布局，财务费用率提升主要受汇兑损益影响；合计期间费用率为22.1%/同比+2.0pct。此外，公司26H1 投资收益同比增加2800 万元。综合影响下，26H1公司归母净利率9.4%/同比-1.0pct。


　　盈 利预测与估值


　　考虑到终端需求有待复苏，我们下调26-28 年收入及毛利率预测，预计26-28年公司归母净利润分别为18.36/20.34/22.56 亿元（前值20.96/23.59/26.43亿元，下调12.4%/13.8%/14.6%），对应EPS 分别为1.98/2.20/2.44 元。


　　参考可比公司Wind 一致预期为26 年12 倍PE，公司组织管理能力优秀，零售运营/供应链管理/仓配服等能力优势突出，内贸零售转型及外贸一体化能力走在行业前列，经营韧性更优，给予公司26 年17 倍PE，对应目标价33.66 元（股本调整后前值33.94 元，基于26 年15 倍PE，对应EPS 为2.26 元），维持“买入”评级。


　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，贸易合作风险。

□.樊.俊.豪./.刘.思.奇    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司