口子窖(603589)2026年中报点评：经营持续磨底 报表加速出清

事项：


　　公司发布2026 年中报。26H1 实现营收19.5 亿元，同比-22.9%；归母净利润3.6 亿元，同比-49%；Q2 营收5.8 亿元，同比-20%；归母净利润0.4 亿元，同比-65.4%。现金流方面，26H1 回款16 亿元，同比-28.8%；Q2 回款7.4 亿元，同比-30%。Q2 末合同负债1.3 亿元，环比下降0.72 亿元。


　　评论：


　　Q2 收入利润延续下滑，上半年中低档酒、直销渠道在低基数下有所增长。


　　公司营收/净利26H1 同比-23%/-49%，Q2 同比-20%/-65%，持续受消费场景受损及省内竞争加剧所压制。分产品看，高档白酒26H1 营收18.0 亿元，同比-24.4%，为收入下滑主因，公司核心产品持续消化库存；中档/低档白酒营收0.3/0.7 亿元，同比+4.4%/+5.3%，系基数较低且自饮需求韧性更强。分渠道看，直销（含团购）/批发代理营收1.6/17.5 亿元，同比+21.2%/-25.8%，直销相对较好，传统渠道因内外部调整持续承压；分区域看，安徽省内/外营收15.8/3.2 亿元，同比-24.6%/-15.7%，省内外均承压，省内份额有所下滑。


　　Q2 毛利率边际改善，费用刚性拖累净利率，现金流仍待修复。Q2 毛利率同比+1.5pcts 至66.7%，虽费用规模有所下降，但收入降幅更大导致费用率仍攀升，Q2 销售/管理费用率同比+7.1/+5pcts 至25.3%/16.8%，均达历史高位。以上综合拖累Q2 归母净利率同比-8.2pcts 至6.3%。现金流方面，26H1 销售回款同比-28.8%，经营性现金净额-2.6 亿元；单Q2 销售回款同比-30%，经营性现金流净额-1.2 亿元，回款降幅持续大于收入，经营性现金流净额持续为负但流出规模略有收窄。Q2 末合同负债环比下降0.72 亿元至1.3 亿元，渠道打款意愿整体延续偏弱。


　　行业深度调整下，主品省内份额下降，公司适当布局新品类寻求增量。当前行业处于深度调整期，但公司前期持续推进改革。产品端，公司提升战略级升级产品兼系列，并开发低度饮品、果酒等新品类，2026 年7 月正式推出“麻雀也能喝二两”系列小酒，首推130ml、33 度“小麻雀”和180ml、36 度“大麻雀”两款产品，售价分别为28 元/瓶和39 元/瓶，以低度+中量特点切入微醺小聚场景。渠道端，公司推进渠道扁平化改革与终端精细化运营，利用电商+社区团购培育增量。品牌端，推进濉溪酿酒遗址博物馆、小同聚作坊改造、口子酒文博园升级等项目建设，探索“口子酒坊”业态，以“纯粮散酒”为特色满足社区居民的日常饮酒需要，目前其已在省内13 个城市开设20 家门店。


　　投资建议：公司报表持续出清，后续关注收入企稳和盈利回升节奏，维持“推荐”评级。公司核心单品仍受宏观消费需求疲软和省内竞争加剧压制，业绩修复节奏取决于宏观消费复苏及终端需求恢复进度；但公司报表出清彻底，且积极探索低度酒、直营店等新品类新业态，未来若行业复苏有望边际企稳。结合公司最新运营情况，我们下调公司EPS 预测为0.83/0.83/0.86 元（前值1.00/1.04/1.09 元），考虑公司省内品牌有一定基础，给予27 年27 倍PE，目标价22.4 元，维持“推荐”评级。


　　风险提示：消费复苏进度不及预期、省内竞争加剧、渠道改革成效不及预期。

□.欧.阳.予./.田.晨.曦./.张.慧    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司