比音勒芬(002832)：渠道升级、线上增量 多品牌集团启航

事件：2026H1 公司实现营业收入26.0 亿元（yoy+23.7%），归母净利润4.9亿元（yoy+18.4%），扣非净利润4.7 亿元（yoy+21.2%）。2026Q2 单季实现营业收入10.8 亿元（yoy+32.0%）、归母净利润1.0 亿元（yoy+25.9%）、扣非净利润0.96 亿元（yoy+36.4%），Q2 增速显著高于Q1。


　　线上爆发+爆品驱动营业收入高增。分产品看，2026H1 上装类收入14.7亿元（yoy+31.9%，毛利率81.0%/+1.1pct）、外套类收入4.8 亿元（yoy+56.8%，毛利率75.0%/+1.8pct）。首届5·16 T 恤节单日销售额破亿元，上装及外套驱动收入与毛利率双高增。分渠道看，2026H1 电商收入4.3 亿元（yoy+101.9%，毛利率79.6%/+1.7pct）。


　　2026Q2 毛利率维持高位，费用率延续优化。2026H1 服装服饰业务毛利率76.1%/+0.1pct。费用率方面，公司2026H1 销售费用率41.7%（yoy+0.3pct，Q2 单季-1.2pct）、管理费用率6.9%（yoy-1.0pct，Q2 单季-1.3pct）、研发费用率3.1%（同比持平，Q2 单季-0.1pct）、财务费用率0.3%（yoy+0.3pct，Q2 单季+1.0pct）。最终2026H1 扣非净利润4.7 亿元（yoy+21.2%）。


　　Snow Peak 深化户外布局，多品牌集团启航。2026 年6 月公司与日本户外品牌Snow Peak、韩国GAMSUNG 签署战略合作协议，成为Snow Peak 中国大陆核心合作伙伴，全权负责该品牌在国内全品类运营。截至H1 末，SnowPeak 已开设4 家线下旗舰中心，多品牌高端服饰集团转型路径清晰。


　　投资建议：公司作为国内稀缺的高端服饰龙头，主品牌依托专业高尔夫定位与高净值客群构筑深厚壁垒；多品牌错位发展、协同互补，2026 年6 月携手Snow Peak 切入户外赛道，支撑中长期成长。我们预计公司2026-2028 年归母净利润7.5/9.4/11.3 亿元，对应PE 18.6x/14.9x/12.4x，维持“买入”评级。


　　风险提示：Snow Peak 合作进展不及预期、电商增速放缓、多品牌战略整合与成效不确定性、存货管理及运营效率的优化压力、品牌与渠道升级带来的费用管控挑战。

□.孙.谦./.邢.瀚.文./.戚.志.圣./.赵.嘉.宁    .财.通.证.券.股.份.有.限.公.司