华电国际(600027)：26Q2电价企稳回升 剔除华电新能后业绩稳健增长

扣除华电新能投资收益后公司业绩同比+5.6%，报表持续修复。公司发布26 年中报：26H1 营收542.64亿元（同比-9.5%）、归母净利润31.05 亿元（同比-20.5%）；26Q2 营收237.91 亿元（同比-9.6%）、归母净利润13.16 亿元（同比-31.4%，环比-26.4%）。26H1 投资净收益12.65 亿元（同比-49%），其中华电新能9.46 亿元（同比-49.2%），扣除华电新能投资收益影响后公司26H1 归母净利润21.59亿元（同比+5.6%），整体保持稳健增速。26H1 公司毛利率11.7%（同比+1.0pct），主要由于气电盈利恢复等。报表持续修复，考虑永续债的资产负债率降至68.7%（同比-1.7pct）。26H1 经营性现金流净额91.3 亿元（同比-41%），投资性现金流净流出36.2 亿元（同比-32%）。


　　26H1 上网电价同比+0.2%，电量受到新增新能源装机挤压。截至26H1 公司装机78.6GW，其中煤机/燃机/水电为54/22.2/2.5GW，1.1GW 重庆燃机新增投产，在建装机6.7GW，其中煤机/抽水蓄能为4/2.7GW。根据电量电价公告，公司26H1 上网电量1010.38 亿千瓦时（追溯调整后同比-10.8%，下同），上网电价0.518 元/千瓦时（同比+0.2%，Q1 为0.504 元/千瓦时），电价环比、同比均有所上涨；其中26H1 火电上网电量976.37 亿千瓦时（同比-10.6%）。26H1 煤机利用小时数1639 小时，燃机利用小时数732 小时，入炉标煤单价833.75 元/吨（同比-2%）。


　　盈利稳健报表持续修复，分红股息价值突出。公司连续6 年保持15 亿元以上分红，25 年分红26.7亿元，分红比例44%（同比+4.8pct）；26H1 分红金额10.45 亿元，分红比例33.66%（同比+6.9pct），当前A/H 股息率TTM 为5.0%/6.7%。公司定位为华电集团常规能源整合平台，集团非上市火/水等常规能源仍有近48GW，关注后续资产整合。


　　盈利预测和投资建议。预计26-28 年归母净利51.8/60.2/66.5 亿元，A股收盘价对应PE为10.3/8.9/8.0倍（H 股7.6/6.5/5.9 倍）。参考同业估值，给予公司26 年12 倍PE，对应5.36 元/股合理价值，参考近3 个月AH 平均溢价率得H 股合理价值4.63 港币/股，维持“买入”评级。


　　风险提示。煤价持续上行风险；利用小时数、改革不及预期风险。

□.郭.鹏./.郝.兆.升./.陈.舒.心    .广.发.证.券.股.份.有.限.公.司