保险行业对《保险公司资产负债管理办法》的点评：推动险资配置范式转换 预计头部险企达标压力相对有限

事件：近期国家金融监督管理总局发布《保险公司资产负债管理办法》（国家金融监督管理总局令2026 年第4 号），进一步强化保险公司资产负债联动管理，并设置相关监管及监测指标。对监管指标暂不达标的保险公司，新规设置3 年过渡期，首次季度报告为2026Q4 报告。


　　点评：


　　1、风险导向进一步强化，3 年过渡期避免行业短期“硬着陆”。


　　我们认为，本次《保险公司资产负债管理办法》延续近年来保险监管防风险、提韧性的政策导向。核心在于强化资产端与负债端的联动约束，进一步防范利差损、利率及流动性风险。


　　针对人身险公司，新规设置利率风险对冲率、综合投资收益覆盖率、净投资收益覆盖率及流动性覆盖率等监管指标，并通过有效久期缺口、流动性匹配率等指标持续监测资产负债错配风险。针对财产险公司，新规设置沉淀资金覆盖率、收入覆盖率及流动性覆盖率三项监管指标，最低监管标准均为不低于100%。


　　对监管指标暂不达标的保险公司，新规同时设置3 年过渡期，我们认为，一方面给予保险公司充分时间调整负债成本和资产配置，另一方面也有助于避免部分公司短期集中出售特定资产，降低资产价格波动及风险传染。


　　2、新规或推动险资配置范式转变，净投资收益加成法或成主流用“票息+股息”覆盖刚性成本，再用TPL 权益增强收益的“净投资收益加成法”或成行业资产配置主流方式。我们认为，本次新规对寿险资产配置影响最重要的指标之一是净投资收益覆盖率，即要求保险公司依靠利息、股息红利等相对稳定的投资收益覆盖负债保证成本。这意味着保险公司的资产配置逻辑或为：首先根据保费端的负债保证成本倒算所需的净投资收益，再根据已有的大类资产情况（比如存量非标情况等）确定需要配置的固收类和高股息资产规模和比例从而实现净投资收益覆盖率的要求，在此基础上再配置FVTPL 权益资产进行收益增强。


　　利率风险方面，正式稿将征求意见稿中的有效久期缺口由监管指标调整为监测指标，并新增利率风险对冲率作为监管指标。相较有效久期缺口直接衡量资产与负债现金流久期的绝对差异（即减法，用现金流流入有效久期-现金流流出有效久期），利率风险对冲率衡量利率变动下现金流流入价值变化对现金流流出价值变化的对冲程度（即除法，用现金流流入利率敏感度/现金流流出利率敏感度），这两种指标在实际应用中略有差异，比如A 公司的现金流流入有效久期为10 年，现金流流出有效久期为20 年，则有效久期缺口为-10 年，不处于监测指标范围内，但利率风险对冲率更接近10/20=50%，处于监管要求内。


　　3、预计大型险企达标压力有限，净资产积淀进一步提升净收益覆盖能力。


　　我们预计大型上市险企整体达标压力较小，以净投资收益覆盖率为例：


　　1）2025 年大部分上市大型保险公司净投资收益率在3%以上。2025 年，中国平安、中国人保、中国太保、中国太平、中国人寿、新华保险的净投资收益率分别为3.7%、3.6%、3.4%、3.2%、3.1%、2.8%，其中平安、人保仍高于此前普通型人身险3.5%的预定利率高点，太保亦基本接近。考虑到近年来新单预定利率持续下调，新增负债成本已明显下降，预计头部险企净投资收益对负债保证成本的覆盖能力整体较强。


　　2）净投资收益覆盖率的分子和分母口径不同。分子为净投资收益（“投资收益中包括利息收入、股息红利收入、投资性房地产租金收入等投资收益中较为稳定的部分”），对应保险保单负债和公司净资产在内全口径；而分母仅为负债保证成本，即保单合同负债口径。考虑到上市险司的净资产积淀较厚，截至2026H1 末，中国人寿的合同负债6.91 万亿元，归母净资产6642 亿元，归母净资产约相当于合同负债的9.6%，为净投资收益覆盖率提供了安全缓冲垫。


　　3）预计后续大型险企对于OCI 股票的配置思路更多取决于市场环境及利润稳定性考虑：一方面，当高股息资产估值和股息率具备较高投资吸引力时，险企可能基于资产性价比增加配置；另一方面，OCI 股票公允价值变动不直接计入当期损益，有助于降低权益市场波动对利润表的影响，因此对于投资收益波动全部进入公司当期利润的传统险账户，险企可能适当提高OCI 权益资产配置比例。


　　投资分析意见。我们认为本次资产负债管理新规强化收益成本匹配，引导保险公司降低利差损、期限错配及流动性风险，有望提升行业盈利及净资产的长期稳定性。


　　维持保险行业“看好”评级，我们推荐多元销售能力较为突出的中国人寿、投资较为稳健的中国太保、股息率有吸引力的中国财险和资本管理能力较强的友邦保险。


　　风险提示。长端利率超预期下行；权益市场大幅波动；保险负债成本改善不及预期；监管政策执行力度超预期

□.陆.韵.婷./.沈.晨    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司