煌上煌(002695)公司动态研究：酱卤主业仍在调整 冻干打开增长空间

2026 上半年营收净利双增，二季度增速环比提升。公司2026 年上半年实现营业收入12.3 亿元，同比增长24.5%；实现归母净利润8626万元，同比增长12.1%；实现扣非归母净利润7841 万元，同比增长15.1%。2026Q2 实现营收约7.1 亿元，同比增长31.9%；归母净利润约4065 万元，同比增长约24.9%；扣非归母净利润约3576 万元，同比增长25.0%。


　　酱卤主业持续调整，并购驱动增长。公司营收增长主要系子公司福建立兴并表贡献，同口径还原后2026H1 营收同比-4.5%。并表后分产品看，2026H1 酱卤肉制品实现收入约5.3 亿元，同比-14.3%。米制品业务实现收入3.2 亿元，同比+1.9%；冻干制品实现收入2.8 亿元，冻干制品发展态势良好，合作客户已涵盖山姆、伊利、瑞幸、良品铺子、胖东来等头部企业，“山姆苹果圈”新品于2026 年5 月上市，单月销售额最高超2500 万元。


　　毛利率承压，费用管控成效显现。2026H1 公司毛利率28.1%，同比-3.9pct，2026Q2 公司毛利率24.6%，同比-4.7pct，主要系合并报表范围新增福建立兴所致。2026H1 公司销售费用率约8.6%，同比-2.3pct，2026Q2 销售费用率8.4%，同比-2.7pct，主要为门店租赁费和人工成本减少。2026H1 公司管理费用率约7.6%，同比-0.9pct，2026Q2 管理费用率6.6%，同比-1.4pct，费用管控力度增强。综上2026H1 公司归母净利率7.0%，同比-0.8pct，2026Q2 归母净利率5.7%，同比-0.3pct，主要系毛利率下降影响，盈利能力略有下滑。


　　冻干业务有望成为新增长极，智能化转型升级进行时。收入端，公司已形成酱卤、米制品、冻干三大业务板块，冻干制品方面山姆、每日黑巧、瑞幸咖啡、好想来、零食很忙、赵一鸣零食系统等头部客户订单持续增长，下半年新项目订单有望陆续落地，为立兴带来新的业绩增量。利润端，公司持续推进费用精益管控，运营管理效率提升明显，公司主业有望止跌回升。


　　投资建议：冻干制品驱动增长，首次覆盖，给予“增持”评级。公司冻干业务并购带来增量，费用管控见效。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为21.4/24.6/26.9 亿元，同比分别增长27%/15%/9%；归母净利润分别为1.3/1.7/2.0 亿元，同比分别增长60%/27%/19%，2026-2028 年分别对应45/35/29 倍PE，首次覆盖，给予“增持”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧风险，原材料价格持续上涨风险，食品安全问题，渠道拓展不及预期风险，宏观经济发展不及预期风险、并购整合风险、主业持续下滑风险。

□.刘.旭.德./.肖.悦    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司