津富士达(603468)公司深度报告：客户资源筑基 产品升级破局

公司是整车产能700 万辆的国内领先自行车制造企业公司整车年产能合计约700 万辆，是我国领先的自行车制造企业；今年上半年，营收同比增长19.13%，但受汇率波动影响，产生汇兑损失3,168.57 万元，对利润端造成一定拖累。公司毛利率水平并不逊色同业，费用管控能力相对较好。


　　自行车行业已发展至成熟期，电助力自行车将受益全球绿色化趋势全球自行车行业发展成熟，Statista 预测，2025-2030 年行业规模维持在200亿美元以上。2025 年，我国自行车产量超5,500 万辆，出口量同比增长2.40%，为全球最大出口国。骑行运动在国内盛行，受众突破1 亿人，2025 年，自行车赛事和活动数量同比分别增长17.51%和67.26%，带动骑行文化普及，国家层面构建完整政策支撑体系，产业迎系统性、长期性政策红利。根据BarnesReports，中国共享单车行业规模为129.31 亿元，同比增长14.66%，用户超5 亿人，行业格局稳定、竞争回归理性。欧洲电助力自行车市场成熟，绿色化趋势下全球市场规模预计扩大，未来市场规模超400 亿美元。


　　客户资源禀赋筑牢发展底座，产品、区域结构调整齐步走公司以代工业务为主，2025 年，收入46.34 亿元，同比增长3.91%，自有品牌收入较小，同期营收占比仅1.75%。公司客户资源良好，主要为全球著名自行车品牌运营商，以及国内共享单车运营商，2022-2025 年，前五大客户营收占比均保持在40%以上。2022-2025 年，公司产品结构调整较明显，自行车产销量占比下降较多，共享单车和电助力自行车产销量占比均有提升。


　　2022-2025 年，公司电助力自行车收入CAGR 超过20%，并不断开拓新客户，目前已通过NiuTechnology、Velec 等新客户的前期产品验证。北美为公司境外销售核心市场，但欧洲区域正快速放量，对应2025 年收入同比增长47.51%。2025 年末，公司在手订单不含税金额17.80 亿元，在手订单产品平均单价高于2025 年年度平均售价，强化收入稳定性与盈利能力。


　　盈利预测与估值


　　在中性情景下，预计2026-2028 年，公司对应EPS 分别0.96/1.08/1.19 元，2026 年对应PE 估值为23.89 倍，低于可比公司估值均值，首次覆盖给予“增持”评级。


　　风险提示


　　大客户流失的风险、毛利率波动风险、存货跌价风险、国际贸易政策风险、原材料价格上涨风险。

□.袁.艺.博    .渤.海.证.券.股.份.有.限.公.司