贵州茅台(600519)公司跟踪报告：以动销定投放 缓解市场压力 低速稳态发展

贵州茅台2026 年上半年收入增速放缓，利润增速转负：


　　公司2026 年中报实现营收922.78 亿元/+1.30%；归母净利润445.17 亿元/-1.95%；扣非归母净利润444.64 亿元/-2.04%。茅台终端价格体系松动后，公司放量补价迎合市场需求，产品结构调整和渠道变革带来的吨价下行压力，拖累利润增长，公司毛利率上半年89.56%/-1.74pct。两费方面，销售费用率3.47%/-0.10pct；管理费用率4.06%/-0.07pct，净利率50.75%/-1.81pct。


　　两费率再收窄空间有限，净利率同步承压。


　　二季度单季营收净利负增长，2026Q1/Q2 分别实现营收54703/375.75 亿元，同比增长6.34%/-5.23% ； 归母净利润272.43/172.74 亿元同比增长1.47%//-6.90% ， 扣非归母净利润为185.40/172.24 亿元， 同比增长5.23%/-7.10%。


　　以动销定投放，飞天承压，系列酒回落明显


　　飞天/系列酒上半年收入分别为777.24/129.34 亿元，同比增长2.82%/-6.02%，收入占比84.23%/14.02%，收入占比分别增长1.25pct/-1.09pct，毛利率同比下降1.57pct/4pct；Q1/Q2 飞天茅台收入分别为460.05/317.20 亿元，同比增长5.62%/-0.98%；Q1/Q2 系列酒收入分别为78.81/50.53 亿元，同比增长12.22%/-25.03%。二季度单季茅台与系列酒收入增速均转负，系列酒渠道收缩与经销商数量净减少，系列酒收入回落更明显。


　　渠道转型“全面向C”，i 茅台平台收入大增274%至402.64 亿元白酒行业整体承压仍在探底中，贵州茅台在2026 年初启动了以消费者为中心、以市场需求为驱动的市场化改革，一系列举措密集落地。上半年飞天茅台合同价已提价两次，每次上调100 元/瓶。2026 年3 月31 日茅台改行“零售价”体系，茅台进入“随行就市、动态调整”的新定价周期。2018 年—2026年公司执行1499 元市场指导价，8 年价格未变），2026 年上半年三连涨，为上市以来首次。2026 年上半年公司飞天茅台已提价两次，3 月飞天合同价上调100 元至1269 元，7 月再度上调至1369 元，i 茅台零售价同步由1539元提至1639 元，提价效应将逐步释放。


　　公司分红、回购和增持维护股价，回报股东


　　公司2024—2026 年制定现金分红规划，每年分配的现金红利总额不低于当年实现归属于上市公司股东的净利润的75%，每年度的现金分红分两次（年度和中期分红）实施，2025 年分红两次，全年合计分红650 亿元（2026 年6月底已实施），创历史新高。


　　公司完善市值管理制度，2025 年9 月完成60 亿元上市以来首轮“注销式”股份回购，2026 年5 月完成第二轮30 亿元的“注销式”股份回购，切实保护投资者利益并持续为投资者创造价值。


　　截至2025 年12 月26 日，公司控股股东茅台集团增持金额30 亿元已完成。


　　本次增持完成后，茅台集团及一致行动人贵州茅台酒厂（集团）技术开发有限公司持股占总股本的56.63%。


　　盈利预测及投资建议


　　白酒行业正经历着深刻的周期性与结构性调整，“存量竞争”和“马太效应”的特点也会愈发明显。行业承压之际，公司以消费者为中心、以市场需求为驱动，开启“全面向C”的市场化改革；通过推动场景、客群、服务“三个转型”与产品端、渠道端、终端“三端变革”，有效稳住了市场基本盘，巩固飞天市场地位，展现企业发展韧性，缓解经销商压力，实现市场稳健发展。


　　2026 年茅台酒回归“金字塔型”产品结构，每一产品的全年计划量依据市场需求侧和供给侧平衡双向确定。公司现金流强劲，分红和回购回报股东，短期面临经营环境压力较大，市场交易分歧较多，在消费整体遇冷之际，公司选择低速稳态健康发展，公司龙头地位不改。


　　我们预计公司26/27/28 年实现营业收入分别为1736/1802/1879 亿元，同比增速0.9%/3.8%/4.3%，净利润分别为814/848/892 亿元，对应EPS 分别为65.14/67.87/71.32 元/股。当前股价对应PE 分别为19.7/18.9 /18.0 倍，公司当前PE19 倍，维持公司“强烈推荐”评级。


　　风险提示：消费信心不足，商务消费持续低迷，高端白酒销量不振，中端白酒竞争加剧，企业经营成本费用增加，行业食品安全风险等。

□.陈.文.倩    .诚.通.证.券.股.份.有.限.公.司