海南橡胶(601118)：全球最大天胶企业 充分受益于行业景气上行

海南橡胶：全球最大的天然橡胶种植、加工、贸易企业。1）二十载跨越式发展，深耕全球化布局；2005 年3 月正式成立，2011 年1 月在上海证券交易所挂牌上市，上市后通过持续资本运作实现了跨越式发展，2012 年收购最大天然橡胶贸易公司R1 公司75%股权，2017 年受托管理印尼KM，2023 年完成对合盛农业并购，成为全球最大的天然橡胶跨国企业集团。2）全产业链布局，橡胶产品为核心主业，从收入看，2025 年橡胶产品收入占比达96.31%，从毛利看，橡胶产品贡献毛利占比61%。3）股权结构：海南国资控股，股权清晰集中。


　　行业长期：橡胶种植周期进入存量阶段，上行趋势明确。1）供给：供给方面，全球天然橡胶种植周期进入存量阶段，前期集中扩种带来的产能释放接近尾声，新增种植持续偏低、胶园老龄化叠加主产国产业调整，人力成本高企，制约供应增长弹性。需求方面，天然橡胶下游的主要需求为轮胎，近年来全球轮胎需求量总体平稳。


　　行业短期：强厄尔尼诺出现在旺产期，减产可能性进一步提升。国家气候中心发布预计将于11-12 月前后形成一次超强厄尔尼诺事件，我们复盘了9 次强厄尔尼诺影响，可以看到，天然橡胶受厄尔尼诺影响显著，9 次中有7 次出现减产情况，其中2009-2010 年减产7.81%，1991-1992 年减产4.01%，2023-2024 年减产3.32%。厄尔尼诺已造成干旱及出现在橡胶旺产期，减产可能性进一步提升，目前季节性增产下库存去化、原料价格坚挺充分说明供应端的紧张，若旺产季出现减产，则后续停割季供应将面临巨大挑战。


　　公司有望充分受益于行业景气上行。1）公司拥有核心土地资源禀赋，经营管理土地490 万亩，其中胶园土地380 万亩，2025 年天然橡胶加工量超131 万吨，年销售贸易量337 万吨，同时优化产业结构，以科技赋能全产业链，通过降本增效、优化产能等，将有望实现成本快速下降。2）同时公司运用多种金融工具，有效控制风险，保障盈利稳定。2025 年公司收到收入保险保费及理赔收益为4.85 亿元，其次公司充分运用期货等工具进行套保，锁定稳定收益。


　　3）推进基地改革，发展热带高效农业。目前公司拥有高效农业种植面积约10万亩，公司将充分发挥海南热带气候和公司资源优势，打造为公司未来重要的利润来源。


　　投资建议：基于行业景气上行趋势明确，公司作为全球最大天胶公司有望充分受益，我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为1.96/7.06/8.30 亿元，同比增长分别为290%/260%/18%。我们通过历史PB 进行估值，可以看到，公司PB 在1.76-6.1 之间波动，目前仍处于历史中位，首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示：自然灾害、价格风险、信用风险、汇率风险等。

□.张.斌.梅./.沈.嘉.妍    .国.盛.证.券.股.份.有.限.公.司