比音勒芬(002832)：26Q3营收同比大增34% 领跑行业迎来戴维斯双击

公司发布26 年三季报，得益于新客群（年轻化）、新品类（运动户外）、新渠道（电商及购物中心）贡献显著增量，营收及净利润均超预期。26Q1-3 营收40.8 亿元，同比增长27.4%，归母净利润7.47 亿元，同比增长20.5%，扣非归母净利润7.35 亿元，同比增长27.15%。单季看，26Q3 营收14.8 亿元，同比增长34.4%，归母净利润2.56 亿元，同比增长 24.7%，扣非归母净利润2.62 亿元，同比增长39.5%，单季营收及扣非归母净利润提速增长，超市场预期。考虑到公司电商销售占比仍处于抬升初期，我们预计26Q3 电商销售延续上半年翻倍式增长态势，可持续性强。


　　再细看报表质量，盈利含金量高，且尚未完全释放弹性。1）营收规模效益初现，高毛利率对应的净利率还有提升空间。26Q1-3，毛利率维持75%高位，彰显突出的产品力与长期品牌溢价壁垒。随着营收扩大，规模效益显现，管理/销售费用率分别同比改善0.7/0.5pct，最终归母净利率18.3%，但距离历史高点还有空间。2）提前充分计提资产减值准备，夯实资产质量。以往普遍在年底计提资产减值准备，但今年前三季已累计计提资产减值损失5091 万元，同比增加3355 万元，如果不考虑该项变动，可比口径利润弹性则更大。3）经营现金流爆发，雄厚资金实力支撑高分红。26Q1-3 经营现金流净额9.2 亿元，同比大增90%，期末可支配资金规模达28 亿元，奠定增厚股东回报的坚实基础，上年度现金分红比例已提升至超70%。


　　主品牌势能向上，有望继T 恤、Polo 之后打造又一超级单品！9 月主品牌赞助高尔夫国家队出征爱知·名古屋亚运会，男团、女团均首夺亚运金牌，创造历史。此外，比音勒芬「必赢之夜」10·18 品牌日启幕，在多平台直播分享了赛里木湖鹅绒产业布局，公司独家锁定新疆北纬45°黄金羽绒带，在伊犁州、博州建立专属养殖基地，依托当地极寒气候与原生态散养模式，打造高端鹅绒原料体系，高端鹅绒服系列产品有望成为冬季爆款。


　　多品牌加速开店，培育新成长曲线，打开远期空间。威尼斯聚焦路亚细分户外赛道，SnowPeak 定义精致露营，KENT&CURWEN 为英伦学院风鼻祖，CERRUTI 1881 补齐集团顶奢板块，OOFOS 填补国内运动恢复鞋市场空白，共同形成“多品牌生态集群”，协同覆盖多风格、多客群。9 月Snow Peak 上海青浦奥莱、武汉万象城开店，威尼斯国庆期间四店齐开，新品牌正借助公司全国商圈资源，新店落地周期大幅压缩。26H1 末公司总门店数1428 家，较年初净开28 家，为长期增长筑牢线下增长基本盘。


　　多品牌运作的高端服饰集团，依托高端化、品牌多元化、国际化战略落地，不断打开成长空间，业绩表现持续领跑行业，迎来戴维斯双击，维持“买入”评级。考虑到各渠道营收增长超预期，我们上调盈利预测，预计26-28 年归母净利润8.1/10.2/11.7 亿元（原为7.5/9.4/11.4 亿元），对应PE 为19/15/13 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：零售复苏不及预期；运动休闲赛道竞争加剧；新品牌培育风险；存货减值。

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