中兴通讯(000063)：算力业务盈利仍待进一步释放

公司发布2026 年前三季度财报：公司9M26 实现收入1,168.4 亿元，同比+16.23%；归母净利润40.60 亿元，同比-23.71%。单季度看，3Q26 实现收入388.13 亿元，同比+34%，环比-10%；归母净利润13.07 亿元，同比+394%，环比-9%；扣非归母净利润5.93 亿元，同比+364%，环比-54%。


　　Q3 扣非净利环比下滑系高毛利的运营商业务存在季节性波动，3Q26 扣非及归母差异主要系公司参与数家IPO 战配带来的投资收益。我们看好公司继续稳固“连接”基本盘，全栈算力布局有望逐渐迎来收获期，公司政企业务盈利能力有望改善。A/H 股均维持“买入”评级。


　　算力增长加速释放，海外与终端共同贡献增量


　　分业务板块来看，9M26 公司网络/算力/家庭/个人领域营收占比分别为39%/38%/16%/7%。算力营收同比增长超70%，占总营收比重提升至38%（1H26 占收比为35%），其中服务器及存储产品同比增长超70%，数据中心产品同比增长近130%。家庭及个人终端合计占收23%，其中手机收入同比双位数增长。国内、国际收入均同比增长，其中国际收入同比增长超30%，受益于5G 建设、光纤化升级及AI 算力需求。


　　3Q 毛利率环比改善，费用率整体持续优化


　　9M26 公司综合毛利率为25.18%，同比-5.37pct；3Q26 毛利率24.56%，同比-1.29pct。结合公司对行业周期及业务结构变化的说明，我们认为高毛利运营商网络业务承压、算力占比提升仍制约整体盈利。公司费用管控严格，3Q26 销售/ 管理/ 研发费用率为5.49%/2.70%/15.49% ， 同比-0.96/+0.09/-2.29pct。费用率优化部分缓解毛利压力。


　　展望：自研芯片加速导入有望改善算力业务盈利


　　我们认为，运营商需求下行仍压制短期盈利，长期应关注自研芯片导入与算力放量的协同。公司已布局珠峰CPU、定海DPU 及凌云、天屹交换芯片，自研交换芯片支撑机内高速互联和机间超万卡组网，OEX 开放架构将芯片适配周期压缩至3-6 个月，超节点单机柜可部署128 个GPU，集群支持十万卡级扩展。截至目前，公司算力产品在互联网、金融、电力、政务等行业实现规模与份额双提升。我们认为，公司有望进一步提高核心部件自研比例，通过芯片与整机协同优化成本，增强系统方案附加值；算力出货放量亦有助于摊薄前期研发投入，推动收入增长向盈利改善转化。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司26 年运营商业务需求承压且毛利率有所下滑，我们下调公司26年利润，同时鉴于公司算力业务持续扩张且自研芯片导入有望改善盈利，我们上调27-28 年利润预期，综合调整公司26-28 年归母净利润预期至49.66/62.90/73.69 亿元（ 前值： 51.13/61.22/72.05 亿元， 调整幅度-3%/+3%/+2%），切换至27 年估值，可比公司27 年一致预期PE 均值为21x，考虑到公司相对可比设备公司具备自研芯片（中兴微）的突出能力，给予公司27 年26x PE 估值（前值：26E 38x），对应目标价34.19 元（前值：40.61元）；参考26 年7 月至今公司H/A 股PE 比率均值61%，平均汇率0.86，对应H 股26 年PE 15.85（前值：23.11x）及目标价24.28 港元（前值：28.62港元），A/H 股均维持“买入”评级。


　　风险提示：新业务拓展不及预期，政企投资不及预期，行业竞争加剧。

□.王.兴./.唐.攀.尧./.王.珂./.陈.越.兮    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司