松发股份(603268)点评：26Q3业绩超预期：利润率提升验证成长逻辑 扩产提效打开向上空间

事件：公司发布2026 年三季度报告，26Q3 实现营业收入142.70 亿元，同比增长180.97%；实现归母净利润30.64 亿元，同比增长390.87%、环比增长21.83%；26Q3 毛利率28.4%，环比增3.4pct，净利率21.5%，环比增4.3pct。公司产能投放加速，建设效率持续提升，带动利润加速释放，26Q3 业绩超预期。


　　造船行业景气延续，优质产能稀缺支撑头部船厂议价能力。新造船价、二手船价分别连续6个月、20 个月环比回升，船东购船意愿保持积极，全球手持订单持续积累、船厂排期饱满。


　　高端船型建造依赖大型船坞、专业团队及成熟配套，新增设施仍需经历生产磨合与效率爬坡，有效产能短期释放有限。在不同船型共享船厂资源的背景下，高附加值订单持续占用优质船位，有望支撑新船价格及头部船厂议价能力


　　交付放量叠加结构升级，量价共同驱动盈利能力提升。结合最新排产数据，26—28 年公司预计交付量同比增长430%、76%、65%。CGT 口径下，散货船交付占比预计由26 年的63%降至28 年的10%，集装箱船占比由0%提升至48%，VLCC 等高价值油轮订单也将陆续兑现。交付规模扩大叠加高价订单占比提升，有望共同推动收入增长与利润率改善。


　　高附加值订单持续落地，利润率空间持续抬升。9 月末公司手持订单约413 亿美元。近期VLCC、VLAC 超大型液氨运输船订单接连落地，进一步充实高端船型储备，体现公司在大型油轮及气体船领域的市场竞争力。充裕订单为未来生产安排提供支撑，同类船型连续承接有助于形成系列化建造规模，为后续交付增长奠定基础。


　　四期扩产持续推进，新增设施与效率提升打开远期交付空间。当前公司以一至二期产能为主，三至四期产能建设持续推进，进一步提升大型船舶建造能力。公司大型船舶同坞建造已实现90 天以内的坞期，效率提升有望增加既有设施的有效产出；发动机等核心设备自主配套则有助于加强生产协同、降低采购成本并保障交付节奏。新增设施与既有产能提效共同拓宽远期成长空间。


　　上调盈利预测，维持买入评级。结合克拉克森最新订单数据，上调公司26-28 年船舶建造业务收入至522/1078/1435 亿元，对应26-28 年归母净利润 101/228/320 亿元（原预测为90/170/220 亿元），对应PE 为17、7、5 倍。产能扩张叠加高端船型升级带动业绩持续向上，随着新增产能释放和订单结构优化，远期盈利仍具备上修空间，维持“买入”评级。


　　风险提示：民船新接订单不及预期风险，航运景气度下滑风险，钢价大幅上涨与人民币大幅升值风险，订单交付及产能爬坡不及预期风险，关于2025 年年度报告的信息披露监管问询后续风险，关于向特定对象发行股票申请审核问询的后续风险。

□.王.晨.鉴./.闫.海./.汪.琦.阳    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司