绿通科技(301322)：出海破局 并购重塑

公司概览：场地车龙头，双主业并举转型


　　公司为国内场地电动车龙头，高尔夫球车为核心品类，2023 年创业板上市。美国双反冲击下2025 年收入9.90 亿元（+19.1%，含大摩并表）、归母净利0.44 亿元（-69.0%）；2025 年9 月、2026 年9 月先后控股江苏大摩（半导体前道量检测修复设备）与诚瑞科技（光模块设备）各51%股权，构筑“场地电动车+泛半导体”双主业并举的成长格局。


　　行业概览：场外LSV 高增，双反加速洗牌


　　全球高尔夫球车市场规模约22-24 亿美元（QYResearch：2023 年22.29 亿美元，2030E 39.93 亿美元，CAGR 8.6%）；场外电动低速车（LSV）为增量蓝海，根据弗若斯特沙利文数据，2025 年约25 亿美元，预计2030E 达67 亿美元（CAGR21.8%）；分区域看，当前北美市场最为成熟，但欧盟、日本等也均具备不俗成长潜力，远期空间宽广。2025 年8 月美国双反税令落地（合计税率最高478%），中国输美LSPTV 由2024 年约23 万台骤降至2025 年约3.4 万台（同比-85%），行业洗牌、供应链向东南亚/中东/美国本土重构。


　　成长驱动：球车修复+新成长曲线布局加速


　　1）球车主业：双反前出口量占全国31%（2021 年），技术与成本优势深厚；终裁税率约151%为全行业最低，Aries 自主品牌定位中高端（参展2026 Golf CartingExpo）+东南亚等地合作产能，对美销售有望恢复，2026H1 公司球车收入已同比+11.4%。2）江苏大摩：前道量检测修复设备商，有望充分受益行业国产替代趋势，已成功进入中芯国际、燕东微、台积电、上海积塔等全球及国内顶尖晶圆厂的供应链体系；业绩承诺2025-2027 年净利0.7/0.8/0.9 亿元（2025 年完成率103%），51%权益对应归母贡献0.36/0.41/0.46 亿元。3）诚瑞科技：光器件耦合+硅光测试设备商，业绩放量拐点趋势初现，承诺2026-2028 累计净利4100 万元。


　　盈利预测与估值


　　公司为全球场地电动车头部企业之一，伴随海外自主品牌培育+海外产能逐步释放，双反对公司的扰动有望逐步消散，我们看好公司主业困境反转。同时新成长曲线加速布局，已切入半导体设备&光耦合设备等泛半导体景气领域，公司账面资金充足，未来转型步伐有望进一步加快，看好公司成长迈入新阶段。我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为11.8/14.8/17.5 亿元，分别同比+19%、+26%、+18%；归母净利润分别为0.8/1.9/2.3 亿元，分别同比+82%、+134%、+20%，对应当前市值PE 分别为56/24/20X，首次覆盖，给予“增持”评级。


　　风险提示


　　大摩业绩承诺不达标及商誉减值风险；双反及反规避升级风险；东南亚等地海外产能落地不及预期风险；自有品牌拓展不及预期风险；汇率波动风险；光模块设备需求不及预期风险。

□.史.凡.可./.马.远.方./.褚.远.熙    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司