泸州老窖(000568)：继续业绩出清调整市场

核心观点


　　老窖坚定产品量价策略，高度国窖控量挺价，低度国窖全国化与下沉，阶段性降低业绩诉求，继续业绩大幅出清释放市场压力，26Q1-3、26Q3 收入增速分别为-36.58%、-37.14%。利润端，预计中高档占比下降毛利率承压且税金增加，增加市场费用投入，盈利能力下滑。短期看，老窖继续业绩出清，梳理市场、提升渠道健康度，稳定品牌定位，为长期发展打下基础。


　　事件


　　公司发布2026 年第三季度报告。


　　2026 年前三季度公司实现营业收入146.68 亿元（-36.58%）；归母净利润56.71 亿元（-47.31%）；扣非归母净利润56.21 亿元（-47.67%）。


　　其中，单Q3 实现营业收入41.95 亿元（-37.14%）；归母净利润13.32 亿元（-57.03%）；扣非归母净利润13.29 亿元（-57.01%）。


　　简评


　　继续出清调整市场


　　三季度，公司总营收同比下降37.14%，归母净利润同比下降57.03%。同期低基数下，中秋国庆旺季白酒需求动销延续低迷，白酒行业仍在周期底部，中高端白酒需求偏弱，酒企经营表现普遍承压。


　　老窖持续坚持高度国窖挺价的策略，稳定品牌调性与品牌高度，在降低渠道回款销售压力，重点提升终端动销，消化渠道库存，卸下市场包袱，以降速维持渠道良性运作。在逆周期，公司稳定品牌定位与价格，短期业绩受影响，长期高端品牌调性更加稳定。


　　逆周期加大市场投入，盈利能力下滑


　　26Q1-3 公司毛利率同比-3.48pcts 至83.64%，归母净利率-7.87pcts 至38.66%，其中26Q3 公司毛利率同比-7.8pcts 至79.37%，归母净利率-14.7pcts 至31.74%。


　　毛利率下滑主要系产品结构持续调整，预计中高档酒收入降幅大于整体，且中秋国庆旺季预计公司相对加大促销力度，毛利率表现承压。


　　费用率方面，26Q1-3 销售费用率13.64%（同比+3.18pcts），管理费用率4.12%（同比+1.17pcts），其中26Q3销售费用率15.99%（同比+2.49pcts），管理费用率5.07%（同比+1.27pcts）。行业调整期，收入规模大幅下降，不再有规模效应，其次公司仅持续维持合理的市场投入，尤其扫码红包等促销费用预计同比增加。


　　税金及附加率，在26Q1-3 和26Q3 分别为17.13%（+5.02pcts）、17.24%（+4.44pcts）。


　　盈利预测与投资建议：预计2026~2028 年收入分别为170.59 亿元、180.19 亿元、190.37 亿元，预计归母净利润61.53 亿元、67.01 亿元、72.12 亿元，对应2026~2028 年PE 为18.44x、16.93x、15.73x，维持“买入”评级。


　　风险提示：


　　居民消费需求复苏不及预期，近2 年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；经济复苏不及预期，若商务交流活动减少，公司产品在商务用酒消费场景的需求复苏节奏可能不及预期；食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险。

□.杨.骥./.夏.克.扎.提.·.努.力.木    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司