农林牧渔行业：旺季猪价二次探底 周期底部信号明朗

旺季猪价二次探底，跌至历史新低


　　历史经验来看，下半年通常是猪肉消费的旺季，11 月猪价涨多跌少。


　　但是，据博亚和讯数据，11 月5 日全国生猪均价跌至8.71 元/公斤、跌破今年4 月时的低点，且短期未有止跌迹象。非瘟初期猪价也未曾跌破9 元/公斤，上一次猪价破9 还是2007 年，而当前的生猪饲料价格明显更高。不仅如此，仔猪价格也跌至历史低点（母猪场亏本出货）。


　　养殖亏损时长已达极值，存栏跌幅接近极值


　　从2024H2 以来，生猪养殖端已有2 波亏损期，累计亏损时长超过一年，其中今年3 月以来行业一直处于现金流亏损状态、没有盈利回血期。本轮现金亏损时长（8 个月）已超过以往完全成本亏损时长（6-7 个月）。亏损幅度上，外购育肥模式早已亏完了2024/25 年的前期盈利，自繁自养模式也接近亏完。产能方面，以往周期中，如无重大疫病，能繁母猪存栏的降幅约8%~26%（偏差受行业规模化变化/数据可得性等因素影响）。而本轮周期如果从2021 年开始统计，则能繁母猪存栏降幅（21%）已接近2013/16 年水平，只是降速偏慢、被效率提升抵消更多，所以今年尚未触发周期反转。从2024Q4 开始统计的话，能繁母猪存栏的降幅也已达12%，且有望继续去化。


　　短期猪价反弹乏力，或加码母猪超淘


　　我们预计未来6-8 个月的猪价或反弹乏力，养殖端亏损或延续，其中年前猪价或受制于供给，年后常为淡季。具体来说，25Q4-26Q1 能繁母猪降幅偏小（1-2pct）、或未能抵消效率增幅，对应26Q4-27Q1 供给压力偏大甚至边际增强；同时目前冻肉库存未能以消化、出库压力偏高，商品猪的出栏体重也仍然偏高（约129 公斤/头）。供过于求背景下，冻肉成本、外购仔猪育肥成本等或形成猪价反弹压力线；谁在去产能？一线被动，二三线主动


　　我们认为，当前生猪养殖行业产能去化已进入深水区，其中：1）二三线产能或受制于亏损下的现金流压力而持续主动去化；25Q3 起上市猪企负债率持续上升；截至26Q3，除了2-3 家一线龙头猪企及个别刚完成重组的猪企，其他上市猪企资产负债率多已升至历史新高；2）一线产能虽然资金压力相对较轻，但受政策引导的影响仍然扩张受阻、或继续被动去化。按照农业农村部2026 年规划，能繁母猪存栏的正常保有量为3750 万头、红线约3300 万头；结合产业调研，考虑到当前猪价低迷背景，预计27Q2 前政策导向仍为去产能，不会轻易转向保供；


　　猪周期底部信号愈加明朗，建议重视养殖股


　　继续积极看好2027 年猪周期反转（盈利口径）。股价目前主要交易产能去化；在成本线以下、低猪价对股价形成正向催化（加强周期确定性及弹性）。规模化程度提升背景下，相比以往周期，股价收益空间或有所压缩（赚不到成长的钱），但仍有望受益于猪价反转带动的盈利弹性。建议积极关注养殖股，建议关注温氏股份、牧原股份、新希望、圣农发展、海大集团等。


　　风险提示：农产品价格表现不及预期，重大疫病或自然灾害，企业经营数据不及预期。

□.熊.承.慧    .国.投.证.券.股.份.有.限.公.司