新易盛(300502)：VMI仓确收延迟叠加物流扰动 在手订单充足 生产及扩产正常推进

事件：公司发布2026 年三季度报告，前三季度实现营收318.50 亿元（YoY+92.97%），归母净利润113.72 亿元（YoY+79.74%），扣非归母净利润111.40 亿元（YoY+76.79%）。


　　分季度


　　公司Q3实现营收109.40 亿元（YoY+80.30%，QoQ-12.98%），归母净利润38.43 亿元（YoY+61.15%，QoQ-19.07%），扣非归母净利润36.30 亿元（YoY+53.32%，QoQ-23.47%）。公司收入与利润同比均实现较高增长，但环比有所下降，主要由于三季度原材料端的影响及泰国洪灾导致的部分销售收入未能及时确认。公司Q3 毛利率46.27%（QoQ-1.69pct），主要系产品结构、客户结构变化导致，后续毛利率预期维持稳定。费用端，公司Q3 期间费用率3.62%（QoQ-0.94pct），其中销售/管理/研发/财务费用率环比分别-0.33/+0.04/-1.08/+0.43pct。


　　VMI 仓确收延迟叠加物流扰动，主动备货推高三季度存货规模公司9 月末存货174.16 亿元，较6 月末116.6 亿元增长49.4%，新增约50 多亿元存货中，约一半为库存商品（预计10 月基本确收）。VMI 仓模式下，公司按客户预期与实际损耗提前备货，待提货后满足条件方可确收，叠加泰国洪水扰动物流及报关，导致收入确认延迟。其中VMI 仓相关商品确收后预计贡献约45 亿元收入，若计入跨期影响，Q3 收入或达160-170 亿元。另一方面，原材料供应偏紧、备货周期拉长，叠加成都及泰国基地快速扩产，公司已对Q4及明年订单交付做好充分准备，预计Q4 产量及交付量大幅增长。9 月底预付款项13.22 亿元，较6 月底增长52%，主要系预付材料款增加。整体来看，存货增长兼具确收延迟与主动备货因素，Q4业绩有望加速释放。


　　在手订单充足，生产及扩产正常推进


　　公司10 月23 日公告表示，生产经营有序、在手订单充足，订单交付及产能扩充按业务需求推进。9 月末固定资产50.11 亿元，较年初+49.40%，较6 月末+21.94%；在建工程6.33 亿元，较年初+93.70%，较6 月末+13.66%。


　　高速光模块主线放量，NPO提供下一代产品接续公司表示，800G 与1.6T 是今年交付的主力产品，其中1.6T 光模块已进入持续放量阶段，预计出货节奏将持续加快，驱动公司产品交付规模稳步提升。同时，公司在新产品布局及投入上始终处于前沿，其中NPO 产品已有明确放量周期及大规模商业化节点，已看到2027 年明确订单指引，预计届时实现批量出货，2028 年的交付需求将进一步增长，起量后将接续成为公司主要产品及重要业绩贡献点。


　　投资建议：我们判断，公司1.6T 产品承接现有客户以及NPO 进一步拓展近封装光互连需求，未来两年的产品增量已有明确布局，建议关注公司后续1.6T 光模块与NPO 业务进展情况。考虑到泰国洪水扰动物流、原材料供应不及预期，预计2026/2027/2028年营收515/983/1671亿元（前值为685/1380/2371 亿元），归母净利润191/375/647亿元（前值为273/536/911 亿元），当前对应PE 为16/8/5 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：AI 数据中心资本开支不及预期风险；高速光模块竞争加剧、产品价格下行风险；核心光芯片及其他原材料供应波动风险；汇率风险；存货积压、应收账款回款不及预期风险；技术升级风险；股价波动风险等。

□.王.奕.红./.余.芳.沁./.唐.海.清    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司