云南白药(000538)：业绩稳健增长 期待Q4增长加速

核心观点


　　10 月29 日，公司发布2026 年三季度报告，前三季度实现营业收入322.57 亿元，同比增长5.23%；实现归母净利润48.22 亿元，同比增长0.95%；实现扣非归母净利润46.31 亿元，同比增长1.78%，业绩符合我们此前预期。前三季度，公司持续聚焦主业发展，工商板块收入端稳健向上，同时降本增效成果陆续显现，经营质量不断优化。展望后续，公司在“3+2”新战略指引下，将持续夯实药品、健康品等核心业务基本盘，同时通过内涵式增长与外延式扩张并举，加快培育第二增长曲线，看好公司后续业绩增长加速。


　　事件


　　公司发布2026 年三季度报告


　　10 月29 日，公司发布2026 年三季度报告，前三季度实现营业收入322.57 亿元，同比增长5.23%；实现归母净利润48.22 亿元，同比增长0.95%；实现扣非归母净利润46.31 亿元，同比增长1.78%，业绩符合我们此前预期。


　　简评


　　工商板块稳健增长，一过性因素影响表观


　　2026 年前三季度，公司营业收入同比增长5.23%，归母净利润同比增长0.95%；扣非归母净利润同比增长1.78%，利润端表现较弱，主要由于对上海医药的投资收益受到其一次性特殊损益的波动影响。Q3 单季度，公司实现营业收入103.73 亿元，同比增长10.38%，收入端增速环比明显提升；归母净利润11.21 亿元，同比下降2.01%，扣非归母净利润11.12 亿元，同比增长2.15%，归母端表现较弱，主要由于上年同期部分非经常项目影响基数，扣非表现弱于收入端，主要由于Q3 毛利率受品类结构影响有所下降，且利息收入减少。


　　2026 年Q3 从经营趋势上看，我们预计：①药品事业部：云南白药系列核心产品表现较好，且气血康系列持续突破，公司持续提升核心产品的知名度和领先优势，进一步丰富产品管线，后续有望延续稳健增长态势。


　　②健康产品事业部：在口腔护理板块，公司不断优化产品结构、拓展新赛道产品、加速品类升级，云南白药牙膏市占率预计保持稳定，但在行业外部环境影响下短期承压，洗护业务持续加大兴趣电商投入，有望持续贡献增量。③中药资源事业部：公司作为“链主”企业，通过“数智云药”一站式中药材产地直供平台，实现“产地最优成本”与“稳定高品质”同步，后续有望显著节约采购及生产成本。④省医药公司（商业板块）：公司深耕云南医药分销市场，坚持“控风险”与“抓增长”并重的发展策略，在稳固存量市场的同时，积极拓展创新业务不断提升核心竞争力，通过数字化管理提质增效，盈利能力受益于优化业务结构和风险管控预计有所提升。


　　展望26Q4 及27 年：主业稳健增长，战略稳步落地展望26Q4 及27 年，公司“3+2”新战略稳步落地，在稳住业务基本盘的同时，加快培育第二增长曲线。


　　在四大主营业务方面：1）药品事业部：按照“1+4+N”产业组合思路，围绕伤痛管理核心领域，并聚焦心脑血管、呼吸、消化、泌尿四大重点领域，积极培育中药大单品，有望在核心云南白药系列、品牌中药的带动下保持稳健增长趋势；2）健康品事业部：持续拓存量、突品类，聚焦抗敏、美白、儿童、洗护等品类，打造技术驱动的第二曲线，同时通过渠道的不断拓展，有望维持稳健增长；3）中药材资源事业部：随着公司逐步构建长期稳定、优质可溯的云南道地原料药材供应链体系，持续推进品牌中药材工程，以技术加品牌全面赋能天然植提产品，有望保持较好经营趋势；4）省医药公司：公司持续整合供应链上下游的资源，不断探索新的盈利模式，后续经营质量有望提升。除此之外，公司持续推进研发创新，构建以核药发展为核心的差异化创新药战略，分层推进多个高价值创新药物研发，后续有望提升估值水平。


　　整体来看，我们看好公司后续渠道拓展持续推进，主营业务继续提质增效，主业收入及盈利能力稳步向上，此外，公司近两年均实现大比例分红，有望促进公司长期健康发展，持续提振市场信心。


　　毛利率受业务结构影响，费用管控持续推进


　　前三季度，公司综合毛利率为29.13%，同比下降0.93 个百分点，主要由于业务结构影响，部分低毛利率业务占比提升。销售费用率为11.26%，同比下降0.86pct，主要由于本期陈列费、广告宣传费有所下降；管理费用率为1.63%，同比减少0.18pct，主要受益于公司持续推进降本增效，控费效果理想；研发费用率为0.90%，同比增加0.13pct。经营活动产生的现金流量净额为48.74 亿元，同比增长9.38%，主要由于本期销售商品、提供劳务收到的现金增加。其他财务指标基本正常。


　　盈利预测及投资评级


　　我们预计，公司2026–2028 年实现营业收入分别为433.98 亿元、455.92 亿元和479.33 亿元，归母净利润　　分别为54.31 亿元、57.52 亿元和61.29 亿元，分别同比增长5.4%、5.9%和6.5%，折合EPS 分别为3.04 元/股、3.22 元/股和3.44 元/股，对应PE 分别为17.8x、16.8x 和15.8x，维持“买入”评级。


　　风险分析


　　1、产品推广不达预期：若产品推广不及预期，将会影响公司销售收入进而影响公司利润；2、原材料成本涨价风险：如果中药原材料价格上涨，成本压力会上升，进而影响公司利润表现；3、医药行业政策变化影响：


　　医药行业属于强监管行业，若有严监管政策落地，或将影响公司收入及盈利预期；4、消费品行业竞争激烈：市场竞争程度加剧等事件可能导致公司产品降价，市场份额降低，进而影响公司收入和盈利能力；5、外延并购进度和力度难以预期。

□.袁.清.慧./.沈.兴.熙./.贺.菊.颖    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司