国投电力(600886)：来水改善水电盈利修复 火电或拖累业绩

事件：公司发布2026 年三季报，2026Q3 实现营收156.38 亿元，同比增长5.12%，实现归母净利润25.36 亿元，同比下滑6.86%；2026Q1-3 实现营收395.24 亿元，同比下滑2.58%，实现归母净利润60.71 亿元，同比下滑6.84%。


　　Q3 雅砻江流域来水改善，雅砻江水电电量同比增长19%，看好Q4 同比低基数下水电电量持续修复。2026Q3 公司水电发电量364.88 亿千瓦时，同比增长15.68%，其中雅砻江流域来水修复，雅砻江水电实现发电量337.00 亿千瓦时，同比增加19.04%，国投大朝山、国投小三峡分别实现发电量17.38、10.50 亿千瓦时，分别同比减少18.59%、4.46%。2026Q1-3 公司水电发电量759.40 亿千瓦时，同比降幅收窄至4.27%。电价方面，2026Q3 公司控股企业平均上网电价0.317 元/千瓦时，同比下降5.09%，2026Q1-3 公司控股企业平均上网电价0.345 元/千瓦时，同比下降0.29%。2026Q4 以来（截至2026/11/8）雅砻江流域锦屏一级、官地、二滩水电站入库流量分别同比+34.1%、+69.9%、+36.6%，Q4 同比低基数下水电电量有望持续修复。


　　火电装机投产贡献电量增量，煤价上涨影响利润表现。2026Q3 公司火电发电量141.72 亿千瓦时，同比增加7.65%，新机组投产贡献电量增量，2026Q3 公司火电新增装机223.83 万千瓦，钦州二电4 号机组于2026 年8 月投产发电，钦州二电3 号机组于2026 年9 月投产发电，带动国投钦州二电2026Q3 发电量同比增加113.58%；贵州省社会用电量以及外送电量增加，2026Q3 国投盘江发电量同比增加28.31%。2026Q1-3 公司火电发电量365.77 亿千瓦时，同比增加3.26%。煤价方面，2026Q3 秦港动力煤Q5500 均价882 元/吨，同比上涨209 元/吨，环比上涨61 元/吨，燃料成本上涨或拖累火电盈利表现。


　　新能源板块方面，2026Q3 公司风电、光伏发电量分别为16.95、25.02 亿千瓦时，分别同比增加14.91%、46.54%，主要受新增装机投产影响，2026Q3 公司新增光伏装机8.92 万千瓦。


　　投资收益拖累业绩，降费效果显著。2026Q3 公司投资收益同比减少1.67 亿元，对公司业绩造成一定拖累。公司降费效果显著，2026Q3 公司管理费用、财务费用分别同比减少1.39、0.88 亿元。


　　雅砻江待开发水电超7GW，控股股东增持彰显信心。截至2026 年9 月底，公司控股装机容量4999.31 万千瓦，其中水电/火电/风电/光伏分别为2130.45/1531.31/420.53/847.86 万千瓦。雅砻江水电核准及在建水电装机372 万千瓦，全流域可开发水电装机约3000 万千瓦，截至2026 年9 月底仅投产1920 万千瓦，待开发水电装机超过7GW。2026 年7 月公司发布控股股东增持计划，国投集团拟在6 个月内合计增持1.5 亿元，截至2026 年10 月15 日，国投集团已累计增持863.16 万股，占公司总股本的比例约0.1078%，累计增持金额1.27 亿元。


　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为70/80/84 亿元，同比增速分别为-5%/+14%/+5%，当前股价对应的PE 分别为18/16/15 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：来水波动，电价不及预期，煤价超预期。

□.查.浩./.邓.思.平    .华.源.证.券.股.份.有.限.公.司